導(dǎo)語：如何才能寫好一篇個股分析，這就需要搜集整理更多的資料和文獻，歡迎閱讀由公務(wù)員之家整理的十篇范文，供你借鑒。

篇1

成交回報顯示中信淮海介入1749萬，長江上海錦繡路介入971萬，海通北京中關(guān)村介入802萬，中銀石家莊新華路介入799萬，華府廈門湖濱南介入782萬。

概念上具備青島上合峰會概念，形態(tài)上和之前宏達電子相似，但顯然早盤的換手較宏達電子來說較差，多數(shù)換手在板上完成，明天需要關(guān)注資金承接力度。

2）賽摩電氣：

成交回報顯示長江武漢彭劉楊路介入2828萬，方正北京安定門外大街介入2158萬，其余席位都在千萬級別。

該股也是炒作歷史記憶，之前一直是首板專家佛山無影腳的最愛，而今天的排單來看，佛山無影腳的新席位是方正北京安定門外大街。

歷史上看，該股股性不錯一般封住都會有溢價。

3）橫河模具

成交回報顯示長江上海錦繡路、國泰君安上海錦繡路、東興上海肇嘉浜路介入量在1000萬上下，其余介入席位介入量較少。

今日一字板，外銷占比60.7%，同時疊加填權(quán)套利永和智控，從形態(tài)和成交量上來看，換手一直沒出來，很可能開板便是短期高點，注意風(fēng)險。

 

4）惠威科技

成交回報顯示中信上海介入2312萬，其余席位介入量都在1000多萬。

前期疊加智能音響的高送轉(zhuǎn)概念股，今日板上比較分歧，總體上來說***依舊比較健康，后市可以關(guān)注承接。

5）先鋒電子

成交回報顯示海通天津霞光道介入1094萬，其余席位介入量都在幾百萬左右。

今日達成三連板，換手比較健康，但上方開始觸及平臺，繼續(xù)漲停機會不大。

賽馬概念：羅牛山

篇2

關(guān)鍵詞：變頻器；過流 ；過載； 過壓； 故障

中圖分類號：TM921 文獻標(biāo)識碼：A 文章編號：1009-2374（2013）18-0057-02

1 通用變頻器的構(gòu)造

變頻器調(diào)速技術(shù)是強弱電混合、機電一體的綜合性技術(shù)，既要處理巨大的電能轉(zhuǎn)換，又要處理信息的收集、變換和傳輸，因此它的共性技術(shù)必定分成功率轉(zhuǎn)換和弱電控制兩大部分。通用變頻器一般都采用交直交的方式，并由以下兩部分組成：

主回路：變頻器主回路包括整流部分、直流環(huán)節(jié)、逆變部分、制動或回饋環(huán)節(jié)等部分。

控制回路：控制回路包括變頻器的核心軟件算法電路、檢測傳感電路、控制信號的輸入輸出電路和保護電路。

2 變頻器各種故障的分析

變頻器故障可以分為變頻器本機故障、變頻器接口故障和電機故障三種，也可以分為有顯示故障代碼和沒顯示故障代碼兩種。

2.1 變頻器過電壓故障

變頻器正常工作時，直流部電壓為全波整流后的平均值，如果線電壓為380V，平均直流電壓為Ud=1.35U線=513V。當(dāng)發(fā)生過電壓時，直流母線上儲能電容被沖電，在母線電壓過高時，為了保護變頻器，變頻器會報過壓故障，并封鎖逆變器的脈沖輸出。

（1）來自電源輸入側(cè)的過壓。一般電源電壓不會使變頻器因過壓而跳閘，但雷電引、補償電容在合閘式斷開時，有可能形成過壓故障。也就是說電源輸入側(cè)的過壓主要是指電源側(cè)沖擊過壓，這種沖擊過壓主要特點是電壓變化率和幅值都很大。（2）來自負載側(cè)的過壓。在電機減速時，電機和負載的動能轉(zhuǎn)化為電能，處于發(fā)電狀態(tài)，發(fā)出來的電在直流母線上累積，造成母線電壓越來越高。如果電機的機械系統(tǒng)慣性大，而制動時間短，那么制動功率很大。產(chǎn)生的電能在變頻器內(nèi)不斷累積，來不及釋放，很容易造成直流母線過電壓。多個電機拖動同一個負載時，也可能出現(xiàn)過壓故障。（3）硬件問題引起的過壓。一是變頻器內(nèi)部硬件工作出問題，如電壓檢測、CPU處理出了問題。二是機械部分問題，如果安裝偏心就可能造成過壓故障。三是變頻器在長時間運行后，中間直流回路電容對直流電壓的調(diào)節(jié)程度減弱，變頻器出現(xiàn)過壓跳閘的概率也會增大。

2.2 變頻器過流故障

（1）生產(chǎn)機械在運行過程中負荷突然加重，甚至“卡住”，電動機的轉(zhuǎn)速因帶不動而大幅下降，一是電流急劇增加，過載保護來不及動作，導(dǎo)致過電流跳閘；二是變頻器輸出側(cè)發(fā)生短路；三是變頻器自身工作不正常。（2）變頻器對于升、降速過程中的過電流，設(shè)置了防失速功能。當(dāng)升或降電流超過預(yù)置的上限電流Iset時，將暫停升或降速，待電流降至設(shè)定值Iset以下時，再繼續(xù)升或降速。但變頻器的降速防失速功能只考慮直流電壓，而無降速電流過大的自處理功能。（3）變頻器上電或一運行就過流。這種保護一般是因變頻器硬件故障引起的，若負載正常，變頻器仍出現(xiàn)過流保護，一般是檢測電路所引起的。

2.3 變頻器過載故障

過載有一個時間的積累，當(dāng)積累值達到時才報過載故障。主要原因有：（1）機械負荷過重，其主要特征是電動機發(fā)熱。（2）三相電壓不平衡，致使其中一相的運行電流過大，造成過載跳閘，主要現(xiàn)象是電動機發(fā)熱不均。（3）變頻器內(nèi)部的電流檢測部分出現(xiàn)誤動，檢測出的電流信號偏大，導(dǎo)致過載跳閘。

2.4 變頻器過熱故障

變頻器內(nèi)部是由無數(shù)個電子元器件構(gòu)成的，其通電運行有大量的熱量產(chǎn)生，特別是IGBT在高頻狀態(tài)下工作，容易發(fā)熱。還有，如果環(huán)境溫度過高，散熱過慢，同樣導(dǎo)致變頻器內(nèi)部元器件溫度過高，為保護變頻器內(nèi)部電路，變頻器會發(fā)熱報故障報警并停機。變頻器長時間運行，導(dǎo)致灰塵聚集，堵塞風(fēng)道時，影響變頻器內(nèi)部的散熱，導(dǎo)致變頻器過熱報警。變頻器風(fēng)扇壞時，大量的熱量積聚在變頻器內(nèi)部散不出去。當(dāng)變頻器所帶負載過重時，電流大幅上升，產(chǎn)生大量的熱量，變頻器也會過熱報警。

3 變頻器缺相故障

輸入缺相檢測只存在三相產(chǎn)品中。如果進線電源缺相，變頻器會報缺相故障，不能啟動，如果是運行中出現(xiàn)電源缺相，變頻器也會報故障停機，所以如果出現(xiàn)電源缺相，而且變頻器壞了，先是變頻器故障而后引起燒電源從而出現(xiàn)缺相。 當(dāng)變頻器輸入缺相后仍在運行時，電容被反復(fù)大范圍充電，電容將會損壞，從而造成整臺變頻器的損壞。

4 變頻器通訊故障

變頻器提供RS232、RS485串行通訊或總線通訊，組成單主單從或單主多從的通訊控制系統(tǒng)，變頻器的通訊故障主要集中在硬件接線錯誤、通訊卡失常、EMC干擾、通訊協(xié)議出錯、總線軟件配置出錯等。

5 變頻器其他故障

（1）變頻器運行中“出力不足”。由變頻器的U/f控制方式可以知道，變頻器控制電機氣隙磁通的基本方法即控制輸出最高電壓和基本運行頻率的比值，當(dāng)基本運行頻率設(shè)置過高時，則電機的磁通量太小，沒有充分發(fā)揮電機的能力，鐵心利用不充分，導(dǎo)致變頻器出力不足。（2）變頻器定子檢測故障。變頻器輸入濾波器采用的是LC結(jié)構(gòu)電路，而變頻器輸出電壓為高頻脈沖方波，對電容來說相當(dāng)于短路狀態(tài)。（3）三線控制方式故障。變頻器可以啟動，無法停止。如果不注意三線控制方式與二線制近制方式的區(qū)別，就會造成變頻器故障。（4）變頻器換速時經(jīng)常無法平層。多段速取指令不對引起電梯變頻器平層誤差大。（5）變頻器PG接口問題。PG接口問題引起速度不匹配。（6）變頻器轉(zhuǎn)速跟蹤模擬輸入量。給定通道輸入與設(shè)定頻率的脈沖時間常數(shù)不匹配。（7）變頻器上電報E018故障。由于接觸器吸合良好信號在由驅(qū)動板傳輸?shù)娇刂瓢宓倪^程中，因變頻電纜接觸不良，導(dǎo)致反檢信號無法到達控制板，使變頻器無法正常工作。（8）上電顯示POFF。制動單元損壞。（9）變頻器的AOP面板僅能存儲一組參數(shù)。設(shè)計時AOP面板中的內(nèi)存不夠。（10）變頻器不能修改參數(shù)。在調(diào)試過程中修改了參數(shù)P927。（11）無法使用編碼器作為速度給定。未作參數(shù)修改，故不法實現(xiàn)。（12）選擇固定頻率+

ON方式變頻器不能運行。參數(shù)設(shè)定好后隨意更改相應(yīng)端子的定義會使變頻器無法啟動。

6 結(jié)語

變頻器的集成度高、功能強大、科技含量較高，是強電與弱電相結(jié)合，因此故障多種多樣，我們只能從實踐中不斷地總結(jié)、探索出一套快速有效處理變頻器故障的方法。

參考文獻

[1] 李方圓.變頻器故障排除[M].北京：化學(xué)工業(yè)出版社，2009.

[2] 黃威，黃禹.變頻器的使用與節(jié)能改造[M].北京：化學(xué)工業(yè)出版社，2011.

篇3

在當(dāng)前高等教育改革大背景下，應(yīng)該重視對古代文學(xué)傳統(tǒng)課程改革，本文分析了中國古代文學(xué)課程改革的現(xiàn)狀、闡釋進一步改革的必要性，并擬從課程理論、培養(yǎng)創(chuàng)新型人才、嘗試MOOC化教學(xué)等三方面探討改革舉措。

［關(guān)鍵詞］

中國古代文學(xué);課程改革;課程理論;MOOC教學(xué)

一、當(dāng)前中國古代文學(xué)課程改革現(xiàn)狀

1．重視教學(xué)方法和手段的革新，而缺乏課程改革理念和目標(biāo)

現(xiàn)階段中國古代文學(xué)課程的改革，不論是理論研究還是實踐應(yīng)用方面許多都是專注于探討教學(xué)方法手段上的改革。長期以來講授法主導(dǎo)著古代文學(xué)的課堂，確實對學(xué)生整體把握知識和系統(tǒng)化學(xué)習(xí)有幫助，但單一和過度地使用容易導(dǎo)致課程變得枯燥反而會影響學(xué)習(xí)效果。而學(xué)者們已認識到單一講授法的不足，認為教學(xué)方法應(yīng)該多元化和靈活化，很多高校已經(jīng)在踐行各種教學(xué)法并取得一定效果。例如，普遍地使用多媒體教學(xué)，充分利用現(xiàn)代化教育技術(shù)以聲光畫形式感染學(xué)生，激發(fā)了學(xué)生的興趣，提高了課程綜合感染力;另外，情境體驗法、任務(wù)法、閱讀法以及多種教學(xué)法結(jié)合等實踐嘗試也取得一定的教學(xué)效果。但在古代文學(xué)課上，許多教師也采取了一些手段，卻不知如何著手，也沒有太多地去做理論探究，即“怎么做和為什么”，因此，教師對課程理論研究的欠缺勢必影響了課程改革的深度拓展。

2．縮減課程理論學(xué)時，注重實訓(xùn)技能的培養(yǎng)，但缺少具體的實訓(xùn)手段

隨著大學(xué)課程改革的進一步深入，中國古代文學(xué)的課時被不斷縮減。原來古代文學(xué)課程一般設(shè)為兩年四個學(xué)期完成，它的總學(xué)時約為300～320學(xué)時，而每學(xué)期約是72～80學(xué)時。據(jù)了解很多大學(xué)已把這門課總學(xué)時壓縮到230～260學(xué)時，每學(xué)期課時由72學(xué)時縮減到58～68學(xué)時不等，甚至可能還會縮減。另外，為了培養(yǎng)學(xué)生的實訓(xùn)技能，不少大學(xué)還把部分理論學(xué)時轉(zhuǎn)為實踐學(xué)時，給學(xué)生增加了約2～4的實踐學(xué)時。從業(yè)教師雖然知道實訓(xùn)技能培養(yǎng)的重要性，但是具體怎么去做就很模糊，而且課程本身實踐性也不強，教師往往用觀看影片來完成實踐教學(xué)任務(wù)，可以說實訓(xùn)技能培養(yǎng)效果不佳。

3．重視作品文本學(xué)習(xí)，強化國學(xué)經(jīng)典誦讀，但實施效果不佳

中國古代文學(xué)課程主要是學(xué)習(xí)中國幾千年來的優(yōu)秀作品，但在長期教學(xué)過程中呈現(xiàn)出偏重文學(xué)史的理論學(xué)習(xí)而忽視對具體作品分析的傾向。目前古代文學(xué)課程已經(jīng)逐漸開始向文本分析傾斜，甚至加重作品學(xué)習(xí)在課程中占有的比例。各高校也紛紛成立國學(xué)院或設(shè)立基地以開展國學(xué)教育，尤其是重視國學(xué)經(jīng)典作品的誦讀。例如，圍繞著國學(xué)經(jīng)典作品，大學(xué)開展閱讀主題活動或讓任課教師列出必讀書目，將結(jié)果記入平時成績，以此來鼓勵督促學(xué)生閱讀和傳播經(jīng)典文化。從實施情況來看，學(xué)生對古代作品文本的學(xué)習(xí)有所改善，比如唐宋詩詞誦讀實踐已取得了一定效果，但一些學(xué)生閱讀主動性不強，為了檢查和平時成績應(yīng)付了事，筆記報告抄襲現(xiàn)象比較嚴(yán)重，這就導(dǎo)致有些作品的閱讀還是流于形式，實行效果一般。

二、中國古代文學(xué)課程進一步改革的必要性

1．是解決存在問題，優(yōu)化課程實效的需要

中國古代文學(xué)課程雖然進行了一些改革，也取得了一定成效，但還存在不少問題:第一是探討教學(xué)方法手段方面的改革較多而忽視課程理念的研究。第二是課程的學(xué)習(xí)觀念以及人才培養(yǎng)目標(biāo)滯后迫切需要轉(zhuǎn)變。第三是課程改革的有些舉措的確有效果，但尚不完善，還需要進一步優(yōu)化課程實效。如，在課時減少的情況下，如何處理好古代文學(xué)課學(xué)時減少和教學(xué)內(nèi)容繁多的矛盾。另外，有人提倡古代文學(xué)課要培養(yǎng)創(chuàng)新型人才，但缺乏行之有效的措施。還有人提倡古代文學(xué)課實行MOOC教學(xué)，當(dāng)前我國的一些重點大學(xué)部分課程已紛紛加入MOOC平臺開始實行MOOC教學(xué)，但普通大學(xué)則較少加入。

2．是適應(yīng)社會變革發(fā)展，深化高等教育改革的需要

隨著社會不斷進步和世界一體化趨勢的日益加強，高等教育質(zhì)量競爭可以說是未來綜合國力競爭，高等教育改革也就成了全球關(guān)注的熱點，而課程改革更是高教改革的重點，因此為適應(yīng)社會發(fā)展和深化高等教育改革的需要，古代文學(xué)課程也應(yīng)進一步深化改革以增強課程競爭力。“世界某些發(fā)達國家大學(xué)課程改革的趨勢主要是通才教育、學(xué)科整合、探究式學(xué)習(xí)、課程模式四方面”［1］，而我國現(xiàn)正經(jīng)歷著發(fā)達國家經(jīng)歷過的課程改革，大學(xué)課程改革也呈現(xiàn)出類似的發(fā)展趨勢。如，高校壓縮課時和增加課程門數(shù)的做法就體現(xiàn)了通才教育和學(xué)科綜合化傾向。另外，科技的進步也使人類以前一些懸疑的問題有了解決的可能，這樣一來課程內(nèi)容就需要相應(yīng)地變化。

3．是傳承中國古代燦爛文化，提高國民綜合素質(zhì)的需要

中國古代文學(xué)蘊含深刻的人生體驗、哲學(xué)智慧和具有天然的教化功能。為了提升社會整體道德水平和國民修養(yǎng)，當(dāng)今社會需要中國古代文學(xué)課程的文化熏陶。因為它承載著中華優(yōu)秀古代文化和民族精神，有著開啟民智和提升社會文明程度的作用?？上е斑@門課程沒能發(fā)揮其在國民教育中的應(yīng)有作用，而隨著社會不文明行為的增加，課程也需要由知識教育變?yōu)榈赖陆逃c綜合素質(zhì)教育。

三、中國古代文學(xué)課程進一步改革的措施

1．強化課程理論研究，指導(dǎo)課程改革

教師應(yīng)該重視課程理論研究，因為它往往直接關(guān)系著課程的改革方向。為指導(dǎo)古代文學(xué)課程建設(shè)，教師不僅要有深厚的專業(yè)底蘊，更需要研究課程理論以便開展前瞻性的探索。如，一直以來課程建設(shè)中的教學(xué)目標(biāo)、教學(xué)方法手段等都來源于現(xiàn)代課程理論中的泰勒原理。泰勒原理提出了課程開發(fā)的4個基本問題即確定教育目標(biāo)、選擇教育經(jīng)驗、組織教育經(jīng)驗、評價教育經(jīng)驗等，認可教師的權(quán)威性和強調(diào)課程對教育目的的實現(xiàn)程度以及用量化方式評價課程結(jié)果，這適應(yīng)了當(dāng)時社會條件和外部環(huán)境，有一定合理性和研究價值。而近年來多爾在《后現(xiàn)代課程觀》提出“4R”課程理論，即“豐富性”、“回歸性”、“關(guān)聯(lián)性”和“嚴(yán)密性”，他強調(diào)課程的開放性、參與性、反思性和師生平等性以及反對定量的評價。他書中指出現(xiàn)代課程體系有不利于學(xué)生的自由探索與創(chuàng)造性學(xué)習(xí)和壓抑學(xué)生個性的缺陷。當(dāng)前學(xué)者在課程改革中提出的“以學(xué)生為本”、“開放式教學(xué)”、多元化成績評價和“過程教學(xué)”等都基于多爾的“4R”理論的影響。

2．構(gòu)建新型學(xué)習(xí)觀，深化課程改革

世界各大學(xué)都很重視創(chuàng)新人才的培養(yǎng)，而創(chuàng)新人才的培養(yǎng)離不開新型學(xué)習(xí)觀的樹立，因此中國古代文學(xué)要深化課程改革有必要構(gòu)建新型學(xué)習(xí)觀。新型學(xué)習(xí)觀指的是探究式學(xué)習(xí)觀，它在課程中主要體現(xiàn)在闡釋和審美方式的運用，同時注重學(xué)習(xí)對象的反思和體悟，課堂表現(xiàn)為學(xué)生負責(zé)查找使用資料來分析解決問題和教師做適當(dāng)點評。探究式學(xué)習(xí)有課堂討論、小組討論、大學(xué)生課題項目、頂點課程和研討班課程等形式，把課堂變成是基于問題的學(xué)習(xí)，使大學(xué)生能主動去學(xué)習(xí)、實踐和應(yīng)用。探究式學(xué)習(xí)現(xiàn)已成為國外一些大學(xué)課程教學(xué)的重要方式。博伊本科教育委員會提出，“在研究型大學(xué)本科教育的改革中，最為重要的是確定一種新的學(xué)習(xí)觀———以研究為基礎(chǔ)的學(xué)習(xí)。對于本科生而言，學(xué)習(xí)是基于導(dǎo)師指導(dǎo)下的發(fā)現(xiàn)而非信息的傳遞……要把視學(xué)生為知識接受者的教育文化轉(zhuǎn)變?yōu)橐晫W(xué)生為知識探究者的學(xué)習(xí)文化。博伊報告建議是:一年級學(xué)生應(yīng)參加為其開設(shè)的研討班，進行大量的寫作練習(xí)，開展合作學(xué)習(xí)，新生的教學(xué)計劃應(yīng)該具有綜合性、跨學(xué)科性和研究性。至于中高年級學(xué)生開展研究性學(xué)習(xí)，則把研究與實習(xí)結(jié)合進來，或參與教師項目研究。”［2］

3．嘗試MOOC化教學(xué)，完善課程改革

MOOC是massiveopenonlinecourses的簡稱，它的中文翻譯是大型開放式網(wǎng)絡(luò)課程。2012年美國頂尖大學(xué)陸續(xù)設(shè)立網(wǎng)絡(luò)學(xué)習(xí)平臺，在網(wǎng)上提供免費課程，給更多學(xué)生提供了系統(tǒng)學(xué)習(xí)的可能，這是MOOC的開始。2015到現(xiàn)在MOOC在中國發(fā)展很快也很受歡迎，加入它的大學(xué)和學(xué)生越來越多，但是它無強制的特質(zhì)也導(dǎo)致了輟學(xué)率較高，不能完全替代課堂教學(xué)。為了探索課程改革和拓寬教學(xué)模式，普通大學(xué)可嘗試課堂教學(xué)與MOOC結(jié)合。古代文學(xué)課程也可進行MOOC的教學(xué)實驗，因為MOOC能實現(xiàn)更便捷地與其他學(xué)科交流和更迅速地了解學(xué)科前沿問題，能為古代文學(xué)課程改革輸入了新理念、新資源、新操作空間，使各國學(xué)生成為世界頂級學(xué)府的學(xué)生并能在同一個虛擬空間交流文化思想，有利于培養(yǎng)學(xué)生的國際視野。MOOC還符合多爾的后現(xiàn)代課程的理念，因為它使教師從單一的文學(xué)知識傳授者變?yōu)閷?dǎo)學(xué)者和助學(xué)者，更強調(diào)過程學(xué)習(xí)和培養(yǎng)學(xué)生的研究分析能力。當(dāng)然，古代文學(xué)課程改革的一些有效措施還需要進一步完善，如國學(xué)經(jīng)典誦讀問題。除唐詩宋詞外，大學(xué)生對古代小說戲曲的閱讀基本是空白，多數(shù)人只看過影視劇像《史記》《三國演義》等。學(xué)生不愛閱讀與功利的社會風(fēng)氣以及學(xué)生的自律性有關(guān)，但教師檢查不嚴(yán)也是很重要的因素。為解決嚴(yán)格檢查閱讀和檢查時間有限矛盾，大學(xué)可參考普通話機測辦法讓系統(tǒng)自動評分來節(jié)省了人力時間。又如，關(guān)于縮減課時后的古代文學(xué)課怎樣完成豐富的教學(xué)內(nèi)容問題，可采用課內(nèi)學(xué)習(xí)和課外自學(xué)自由組合的方式解決。為解決古代文學(xué)課實訓(xùn)技能培養(yǎng)效果不佳問題，教師可圍繞當(dāng)今發(fā)生的實際問題與古人展開交流，從而進行人文教育和素質(zhì)教育。總之，為了能不斷培養(yǎng)出社會發(fā)展所必需的綜合性人才，中國古代文學(xué)的課程仍需要進一步深化改革。

作者：梁紅 黃儒敏 單位：佳木斯大學(xué)人文學(xué)院

［參考文獻］

篇4

一、引言

自2003年以來，中國銀行、中國建設(shè)銀行、中國工商銀行相繼開展了股份制改革，成立了 股份有限公司，并陸續(xù)在海內(nèi)外上市。中國農(nóng)業(yè)銀行也正為股改作準(zhǔn)備，積極引進戰(zhàn)略投資 者。國有 商業(yè)銀行股份制改造是我國提升整體金融競爭力，應(yīng)對金融業(yè)全面對外開放的有力舉措。對 國有商業(yè)銀行股份制改革進行效率研究有利于我們檢驗改革的成效，分析其對國有商業(yè)銀行 的管理水平和經(jīng)營效益的提高程度，以及對促進金融業(yè)健康發(fā)展方面的影響。

本文運用DEA模型進行實證分析，采用理論分析與實證比較分析為主的研究方法，盡可 能做到理論與實際相結(jié)合，定性研究與定量研究相結(jié)合，宏觀分析與個案分析相結(jié)合。以國 有商業(yè)銀行股份制改革為節(jié)點，重點研究以下問題：一是我國國有商業(yè)銀行股改后效率是否 提 升？二是影響國有商業(yè)銀行效率提升的主要影響因素有哪些？

二、實證模型的建立

（一）DEA模型

數(shù)據(jù)包絡(luò)分析法(Data Envelopment Analysis，簡稱DEA)，是運籌學(xué)、管理科學(xué)和數(shù)理 經(jīng)濟學(xué)研究的一個新領(lǐng)域，它是以相對效率 概念為基礎(chǔ)發(fā)展起來的一種新的效率評價方法。在商業(yè)銀行的效率評價中，DEA模型(非參數(shù) 的數(shù)據(jù)包絡(luò)方法)利用數(shù)學(xué)線性規(guī)劃將企業(yè)的多項投入與多項產(chǎn)出項目數(shù)據(jù)，投射在坐標(biāo)空 間上，求出最大產(chǎn)出或最小投入為效率邊界，以衡量各決策單位(Decision Making Units，DMU)的生產(chǎn)效率。

本文運用DEA方法對銀行的效率進行研究，主要基于以下原因：第一，相對效率的評價 是衡量一家銀行在競爭市場中很好的指標(biāo)，也可以反映一家銀行機構(gòu)失敗的潛在信號。第二 ，效率指標(biāo)可用于評價規(guī)章和市場環(huán)境的變化給銀行業(yè)績帶來的影響。最后，這種數(shù)學(xué)方法 將有助于銀行找出自己的低效率環(huán)節(jié)，并采取相應(yīng)的策略來提高其在市場中的相對地位。這 種銀行業(yè)的評價也可以提供給管理者評價單個銀行的評價體系。

（二）投入產(chǎn)出指標(biāo)的確定

準(zhǔn)確定義投入與產(chǎn)出，是正確利用DEA技術(shù)測定銀行效率的一個關(guān)鍵。國際金融學(xué)界 對銀行業(yè)投入和產(chǎn)出的劃分普遍認可的方法大致有三種：生產(chǎn)法、中介法和資產(chǎn)法。三種方 法各有利弊，在選擇輸入輸出指標(biāo)時，應(yīng)結(jié)合我國銀行業(yè)的實際情況和特點對三種方法進行 綜合。同時，DEA方法對指標(biāo)的選擇也有嚴(yán)格的限制：輸入輸出指標(biāo)之間不能有線性關(guān) 系；被評價生產(chǎn)單元的個數(shù)須在指標(biāo)個數(shù)之和的三倍以上。

本文在確定投入產(chǎn)出指標(biāo)時綜合考慮了中介法和資產(chǎn)法，結(jié)合我國銀行業(yè)務(wù)的特點，并 考慮到了數(shù)據(jù)的可得性。本文選取勞動力、存款總額和業(yè)務(wù)與管理費為投入指標(biāo)；利息收入 、非利息收入和稅前利潤為產(chǎn)出指標(biāo)，變量的單位除勞動力外都為百萬元。

（三）主要數(shù)據(jù)的獲取和處理

根據(jù)上面確定的指標(biāo)，本文從中國銀行、中國工商銀行、中國建設(shè)銀行的年度報告中獲 取了相應(yīng)的數(shù)據(jù)，考慮到這三家銀行真正完成股份制改造并且上市都在2005和2006年，因此 本文選取的時間跨度為2001－2007年。由于到目前為止各商業(yè)銀行尚未公布其2007年年度報 告，因此本文選取了各商業(yè)銀行2007年中期報告中的數(shù)據(jù)。而在計算過程中，對2007年中期 報告中的存量數(shù)據(jù)不作改動，而對其流量數(shù)據(jù)則做乘以2的處理。各銀行的相關(guān)數(shù)據(jù)如表1、 表2、表3所示（變量的單位除員工人數(shù)外都為百萬元）：

三、 實證結(jié)果

本文運用deap 2.1對三家銀行分別進行DEA分析，得到三家國有商業(yè)銀行的效率評價數(shù) 據(jù)、規(guī)模效率值分別如表4和表5所示；比較表4和表5中的純效率數(shù)據(jù)和規(guī)模報酬數(shù)據(jù)， 得改制前后國有商業(yè)銀行的規(guī)模報酬區(qū)間如表6所示：

四、 實證結(jié)果分析

由表4可知，在改制前的2001年三家銀行的效率值都處在比較高的水平之上，這主要 由于在此之前國家剝離了國有商業(yè)銀行的12000多億元不良資產(chǎn)，說明這些措施起到了重要 作用 。2002年和2003年工商銀行和建設(shè)銀行的效率值都是下降的，說明之前政府采取的措施起到 的作用是有限的，而且導(dǎo)致國有商業(yè)銀行不良資產(chǎn)的基本經(jīng)濟面沒有發(fā)生根本改變，尤其是 國有企業(yè)效益沒有顯著提高。2004 年以后這幾家國有商業(yè)銀行都開始為股份制改革乃至上市做積極的準(zhǔn)備，國家也動用了外匯 儲備為中國銀行、中國建設(shè)銀行和中國工商銀行注資，從而使這三家國有商業(yè)銀行的效率值 不斷提升，尤其是在改制完成后的2006和2007年，三家已完成改制的國有控股商業(yè)銀行達到 了完全有效率?？紤]到之后的政策因素影響較小，這一結(jié)果說明這三家國有控股商業(yè)銀行近 年經(jīng)營業(yè)績本身有了較大改善，其根本原因在于在股份制改造的壓力下，這三家國有控股商 業(yè)銀行不斷加大不良資產(chǎn)清理、減員增效和大量撤并分支機構(gòu)等工作力度，使得在投入增加 很少甚至下降的情況下，產(chǎn)出還有所增加。

由表5和表6可知，在股份制改革以前，國有商業(yè)銀行基本都處于規(guī)模報酬遞增區(qū)間，說 明此時國有商業(yè)銀行由于機構(gòu)臃腫、辦事效率低下，效率值在不同程度上都低于規(guī)模效率值 ，在其它條件不變的情況下通過規(guī)模擴大，可以更充分地發(fā)揮銀行自身的資源，提高銀行的 效率。隨著國有商業(yè)銀行股份制改革的推進和完成，國有控股商業(yè)銀行逐步建立了新的內(nèi)部 治理結(jié)構(gòu)，部門得到有效精簡，辦事效率和管理水平大幅提高，資源得到了較為充分的利用 ，從而使銀行進入了規(guī)模效率不變的階段。總之，實證結(jié)果表明，隨著國有商業(yè)銀行股份制 改革的推進和完成，銀行的經(jīng)營效率有了明顯的提升。

研究影響銀行效率提升的各種因素具有重要的理論價值和現(xiàn)實意義。一方面，它揭示和確認 了影響效率的因素、方式和程度;另一方面，它為我們防范銀行風(fēng)險和提高效率提供了科學(xué) 的理論依據(jù)。本文從宏觀經(jīng)濟因素、行業(yè)因素、銀行基本特征和其他因素等四個方面來探討 改制后我國國有控股商業(yè)銀行效率提高的原因。

（一）宏觀經(jīng)濟因素

1．我國經(jīng)濟快速增長。2002年以來，我國的經(jīng)濟保持了快速增長的 勢頭，為國有商業(yè)銀行效率的提高創(chuàng)造了良好的外部環(huán)境。 在銀行效率的非參數(shù)分析方法中，當(dāng)我們把貸款和利潤作為銀行的產(chǎn)出時，經(jīng)濟的擴張 就傾向使銀行效率提高，經(jīng)濟的衰退則會降低銀行效率。經(jīng)濟周期與銀行效率正相關(guān)。

2．人民幣存貸款的基準(zhǔn)利率及利差的進一步調(diào)高。在我國銀行現(xiàn)階 段的盈利結(jié)構(gòu)模式 下，加息必將推動銀行利潤的增加和效率的提高。我國國有商業(yè)銀行盈利水平與利率政策的 關(guān)系如表7所示。

從表7中可以看出，我國國有商業(yè)銀行的利潤水平隨著利差的增加和利率水平的提高而 提高。在存貸業(yè)務(wù)構(gòu)成我國商業(yè)銀行主要利潤來源的情況下，利差條件是銀行利潤的重要保 障；同時，隨著一年期存貸利率水平的提高，而活期利率基本保持不變，使商業(yè)銀行有可能 通過短借長貸獲取更大的利潤。

（二） 行業(yè)因素

上市后強化信息披露制度，加大銀行監(jiān)管深度、頻度，引入第三方中介機構(gòu)如會計師事 務(wù)所、律師事務(wù)所，進一步確保信息披露的真實公正。同時外部監(jiān)管和投資壓力增加，使銀 行的經(jīng)營行為有了更嚴(yán)厲的約束。比如對資本充足率的監(jiān)管、對高級管理人員任職資格的監(jiān) 管、對市場準(zhǔn)入的監(jiān)管等等。國有商業(yè)銀行上市后，面臨投資者的壓力和股票價格對業(yè)績的 壓力，以及媒體對上市銀行的關(guān)注等。這種來自市場的壓力比原來單一的政府壓力有效得多 ， 這些壓力促使商業(yè)銀行更加注重經(jīng)營的規(guī)范性，更加注重對資產(chǎn)風(fēng)險和經(jīng)營風(fēng)險的控制，而 這個過程也就是商業(yè)銀行效率不斷提升的過程。

（三） 銀行基本特征

1．由政府推動的對國有商業(yè)銀行的持續(xù)改革，使三家銀行的不良資產(chǎn)率明顯 下降。1997年金融危機突襲亞洲后，國務(wù)院出臺了一系列措施來為四大國有商業(yè)銀行減負。1999－2000 年，將四大行的13939億元不良資產(chǎn)剝離給新成立的四家資產(chǎn)管理公司。2003－2005年，政 府又對四大行中的建中工三家的不良資產(chǎn)實施了第二次剝離。經(jīng)過政府主導(dǎo)的不良資產(chǎn)剝離 和自身的消化，四大行不良資產(chǎn)率明顯下降，從1999年最高峰時的44%下降到2005年末的8.6 1%。其中，建中工三家下降比較快，2006年底，三家銀行的不良資產(chǎn)率分別為3.29%、4.04% 和3.79%。不良資產(chǎn)率的下降，使得國有銀行對風(fēng)險的抵抗能力大大加強。進而，國有銀行 業(yè)的整體效率得以改善。

2．通過國家注資以及上市的股權(quán)溢價，實現(xiàn)了補充資本的目的。2003年12月30 日，國 務(wù)院通過中央?yún)R金投資有限責(zé)任公司向中國銀行、建設(shè)銀行分別注資225億美元。2005年4月 22日，國務(wù)院同意向工商銀行注資150億美元。另一方面，國有商業(yè)銀行通過股份制改革和 上市，大大擴充了資本，提高了資本充足率，創(chuàng)造了更為良好的經(jīng)營環(huán)境，為商業(yè)銀行提高 效率創(chuàng)造了良好的條件。三家已經(jīng)實現(xiàn)股份制改造的國有控股商業(yè)銀行在上市前后的資本狀 況對比如表8所示。

（四） 其他因素

國有商業(yè)銀行的股份制改革，從制度的根本上作了改革，改變了銀行的治理結(jié)構(gòu)，從而 抓住了長期困擾我國國有商業(yè)銀行發(fā)展的根本問題，由此又引起了其它因素的根本性變化， 這些變化共同推動了國有商業(yè)銀行在改制過程中和改制后效率的大幅度提升。

1．上市有助于產(chǎn)權(quán)明晰。上市過程中，中行、建行的各種資產(chǎn)的產(chǎn) 權(quán)界定更加明確。 事實的進程也證明，上市進一步促進了國有商業(yè)銀行的治理結(jié)構(gòu)改革，使國有商業(yè)銀行的產(chǎn) 權(quán)逐步清晰。以已經(jīng)成功上市的中國銀行、中國工商銀行和中國建設(shè)銀行為例，它們已經(jīng)從 形式上實現(xiàn)了所有權(quán)與經(jīng)營權(quán)相分離，實行了問責(zé)制和目標(biāo)管理，充分調(diào)動股東和管理經(jīng)營 者雙方的積極性，充分發(fā)揮價值驅(qū)動和利潤驅(qū)動的功效，充分依托資本市場和經(jīng)營市場兩種 資源，推動商業(yè)銀行持續(xù)快速健康發(fā)展。

2．初步建立了相對規(guī)范的公司治理結(jié)構(gòu)。完善商業(yè)銀行公司治理結(jié)構(gòu)的核心是妥善處理好商業(yè)銀行與投資人、經(jīng)營者、職工和利 益相關(guān)者的關(guān)系，使大家在法律、法規(guī)、合同約束下結(jié)成利益相互制衡的共同體。三家銀行的股東大會、董事 會、監(jiān)事 會和高級管理層之間逐步形成了各司其職、有效制衡、協(xié)調(diào)運作的機制。目前正在努力按照 國際公眾持股銀行標(biāo)準(zhǔn)和境內(nèi)外監(jiān)管規(guī)則的要求，推動董事會構(gòu)成高度專業(yè)化和國際化，選 擇資深專業(yè)人士出任獨立董事，并擔(dān)任各專門委員會的主席或者委員。這些獨立董事在建立 有效公司治理結(jié)構(gòu)、借鑒國外銀行管理經(jīng)驗、引入國際會計準(zhǔn)則和關(guān)聯(lián)交易管理辦法等方面 發(fā)揮了積極作用。

3．通過改革，內(nèi)控機制建設(shè)逐步得到加強。三家銀行初步形成了相對獨立的內(nèi)控體系和完善的風(fēng)險防范體制。加快推進包括數(shù)據(jù)大 集中、內(nèi)部評級等內(nèi)控和風(fēng)險防范項目建設(shè)，提高信息化水平，加強管理基礎(chǔ)建設(shè)。大力推 進業(yè) 務(wù)流程整合，對審計、資產(chǎn)保全、授信等內(nèi)控體制進行垂直化改造。積極推動風(fēng)險管理體制 改革，實行風(fēng)險垂直化管理。針對基層分支行管理薄弱、發(fā)案較多的情況，2005年以來，試 點銀行不斷加強內(nèi)部控制，建立健全了問責(zé)制，嚴(yán)肅查處違規(guī)經(jīng)營，嚴(yán)格責(zé)任追究制度。

五、結(jié)語

篇5

摘要：對價支付基礎(chǔ)、支付標(biāo)準(zhǔn)等是股權(quán)分置改革中的柱心內(nèi)容，本文認為對價支付是體現(xiàn)“風(fēng)險共擔(dān)”精神的對流通股股東的補償，支付標(biāo)準(zhǔn)必須遵循理論定價與市場定價相結(jié)合原則，以確立一個合理的市場預(yù)期，維護中小投資者利益。

關(guān)鍵詞：股權(quán)分置；外部性；流動性溢價；市場預(yù)期

中圖分類號：F830．91　文獻標(biāo)識碼：A　文章編號：1008-2972(2006)03-0009-05

2005年4月29日，中國證監(jiān)會了《關(guān)于上市公司股權(quán)分置改革試點有關(guān)問題的通知》，股權(quán)分置改革的序幕正式拉開。隨著《關(guān)于上市公司股權(quán)分置改革的指導(dǎo)意見》(8月24日)、《上市公司股權(quán)分置改革管理辦法》(9月4日)、《上市公司股權(quán)分置改革業(yè)務(wù)操作指引》和《上市公司股權(quán)分置改革說明書格式指引》(9月6日)等一系列有關(guān)規(guī)范、指導(dǎo)性文件的出臺，股權(quán)分置改革由試點進入到穩(wěn)步推進的新階段。然而，對改革的核心內(nèi)容如“對價”以及“對價率”等問題卻一直缺乏完整且普遍認可的理論支撐，本文試圖在這方面做一些努力，以期更好地服務(wù)于改革。

一、對價支付的理論依據(jù)：非流通股獲得流通權(quán)的成本

股權(quán)分置改革的核心內(nèi)容是對價。“對價”一詞本是法律用語，其含義是在有償交易的情形下，一方當(dāng)事人為了獲得另一方當(dāng)事人的財產(chǎn)、權(quán)益或者勞務(wù)等而向?qū)Ψ剿鞯牡冉o付。在股權(quán)分置改革中，對價用來描述非流通股股東為獲得流通權(quán)而向流通股股東支付的代價。

關(guān)于“對價”的理論依據(jù)，目前我國經(jīng)濟學(xué)界存在三種不同的解釋，即所謂的“補償論”、“讓利論”和“買賣論”。補償論是指非流通股旺東為獲得流通權(quán)而必須支付相當(dāng)于流通股股東流通權(quán)價值損失的對價，即非流通股股東補償流通股股東因股改而發(fā)生的損失。讓利論是指非流通股股東讓與流通股股東一部分利益，以獲得流通權(quán)。買賣論是指非流通股股東必須向流通股股東支付一定的對價以購買其所擁有的流通權(quán)價值，該對價并不具備任何彌補流通股股東損失的作用。

從制度經(jīng)濟學(xué)的角度看，流通權(quán)屬于產(chǎn)權(quán)的一部分，是產(chǎn)權(quán)中支配權(quán)的一種。德姆塞茨、諾思、E?富魯布頓和s?佩杰威齊等對產(chǎn)權(quán)的定義表明：產(chǎn)權(quán)(property-rights)就是對財產(chǎn)的一組權(quán)利，包括歸屬權(quán)、占有權(quán)、支配權(quán)和使用權(quán)；它是人們(主體)圍繞或通過財產(chǎn)(客體)而形成的經(jīng)濟權(quán)利關(guān)系；其直觀形式是入對物的關(guān)系，實質(zhì)是產(chǎn)權(quán)主體之間的關(guān)系。

股票作為一種虛擬資產(chǎn)，其產(chǎn)權(quán)直觀地表現(xiàn)為股東持有的一組權(quán)利，在這組權(quán)利中，支配權(quán)是一種重要的權(quán)利，表現(xiàn)為股東可以自由處置，當(dāng)然也包括股票的自由流通轉(zhuǎn)讓?；厥孜覈Y本市場的發(fā)展歷史，不難看出，在眾多上市公司的招股說明書中大體都包含這樣類似的內(nèi)容：公司發(fā)起人持有的股份暫不流通，但沒有列明非流通股暫不流通的期限，也沒有說明在何種條件下、以何種價格和方式流通。據(jù)此，市場投資者認為非流通股沒有流通權(quán)。

非流通股產(chǎn)權(quán)殘缺性的制度安排對市場參與主體的行為產(chǎn)生了巨大的影響，內(nèi)生地導(dǎo)致了非流通股股東與流通股股東之間的利益沖突，吳曉求教授(2004)更是將這種利益沖突精辟地歸納為危害。其他的各種研究也表明，非流通股流通權(quán)的獲得將實現(xiàn)各方市場參與主體的“共贏”。

關(guān)鍵的問題是：股權(quán)分置對于非流通股股東和流通股股東而言，都是外生制度給定的，制度改變后，非流通股股東獲得流通權(quán)，為什么要支付對價?為什么要由非流通股股東來支付對價?

我國非流通股股東的產(chǎn)權(quán)原本是清晰的、排他性的，但由于人們認識的歷史局限性，出于對控制權(quán)的強烈偏好，人為地將流通權(quán)與其它權(quán)力分割開來。這種制度安排，一方面使非流通股股東“自愿”放棄了所持股份的流通權(quán)，另一方面，卻給市場上另一類股東――流通股股東帶來了影響。原本要流通的股票不能流通，人為地限制了股票的供給，從而現(xiàn)實性地造成了流通股股東為獲得流通類股權(quán)而支付了更多的對價，這在金融學(xué)上稱為“流動性溢價”，在經(jīng)濟學(xué)上稱為“外部性”。這種多支付的對價一方面說明廠流通股流通權(quán)的價值，另一方面也說明了這是非流通股股東想恢復(fù)這種流通權(quán)必須進行支付的一種參照價(對價)。

現(xiàn)在，非流通股股東想恢復(fù)這種流通權(quán)了，可是流通股股東當(dāng)年并沒有因為多支付價格而擁有非流通股的流通權(quán)；當(dāng)年政府也并沒有上收這種權(quán)力(因為產(chǎn)權(quán)是依附于有形的財產(chǎn)形式之上的)，這說明非流通股的流通權(quán)原本并未為任何第三方掌握，因而是不能購買的。問題分析到這里，我們不難發(fā)現(xiàn)“買賣論”是站不住腳的，

那么如何恢復(fù)流通權(quán)呢?有一個主體――政府，有權(quán)力恢復(fù)這種流通權(quán)――用新的制度安排直接恢復(fù)，但這種強制恢復(fù)必然會影響現(xiàn)有流通股股東的利益，為避免損害流通股股東利益，獲得流通權(quán)的非流通股股東要對其進行補償，下面我們用一個簡單的模型加以說明。

假設(shè)非流通股股東只有一個，假設(shè)非流通股股東的利益與股價pL正相關(guān)，與其努力程度c負相關(guān)(實際上影響股東利益的變量很多，這里只是為了說明方便而從簡)，其效用函數(shù)為UL，(PL,C)。理由是，股價越高，其效用越大，但隨著股價的升高，其努力成本也會增加，邊際效用會減少。當(dāng)邊際效用為負時，效用遞減，即：

在股權(quán)分置時代，非流通股只能通過協(xié)議轉(zhuǎn)讓、市場轉(zhuǎn)讓，受其流通性影響，轉(zhuǎn)讓價很低，低股價也使其努力成本不會很高，從而存在一個長期的均衡低價PL。

假設(shè)同質(zhì)的流通股股東有n個，影響其效用函數(shù)的變量只有一個，即股價ps，效用函數(shù)為ui(s),i=0，1，…，n。其效用與股價ps正相關(guān)，股價越高，效用越大，呈遞增趨勢，則，

在非流通股票限制流通的情況下，也會存在一個長期均衡的股價ps。

根據(jù)效用函數(shù)的定義，非流通股東的效用最大化的pL，值要低于中小投資者效用最大化的Ps值。在股權(quán)分置的情況下，由于連接兩類股東利益的載體――上市公司是相同的，必然會產(chǎn)生二者利益的沖突。

現(xiàn)在，非流通股股東想恢復(fù)流通權(quán)，意味著兩類不同流通市場的合并，這表明股權(quán)分置時期的長期利益沖突會通過這次改革轉(zhuǎn)化為顯性化、一次化的利益沖突，流通權(quán)的獲得會通過新形成的股價對二者的效用函數(shù)產(chǎn)生影響，這一過程類似于存在外部性沖突的兩個不同性質(zhì)的企業(yè)通過合并將外部性內(nèi)部化。

我們構(gòu)建上市公司的總效用函數(shù)：

其中，OL為非流通股股東所持股票份額，L為流通

股股東所持的份額，P為獲取流通權(quán)后的新的股價，E(u)代表企業(yè)所有股東的總效用，并隱含了一個前提：在兩類股票特質(zhì)相同的情況下，企業(yè)股東效用最大化與企業(yè)價值最大化正相關(guān)。

對E(u)求最大值：

上式意味著，非流通股獲得流通權(quán)后市場將出現(xiàn)一個新的均衡股價P*，該價格與獲得流通權(quán)前的兩個均衡價格相比，會有以下關(guān)系：道理很簡單：在市場均衡的條件下，具有流通權(quán)的股票供給增多，必然會引起股價的下跌，同時由于流通性溢價的存在，新的均衡價格一定會高于不能流通時的協(xié)議轉(zhuǎn)讓價。流通股股東每股將損失PS，-P*,而非流通股股東每股將獲得的收益P*-PL。

就是非流通股股東為獲得流通權(quán)給流通股股東造成的外部性。那么，這種外部性如何消除?由誰來支付?根據(jù)科斯定理，只要產(chǎn)權(quán)明晰，無論由誰來支付對社會福利的影響都是相同的。從西方國家治理外部性的情況來看，有由外部性的承受主體支付、外部憶的施予主體支付、外部性內(nèi)部化的雙方(承續(xù)主體)支付、政府征稅等形式．不同的支付主體盡管對社會福利的影響是一致的，但對各主體的效用影響卻不同。我國考慮到消除外部性的社會成本大小、自愿談判的有效性和中小股東之間的“搭便車”現(xiàn)象等情況，將消除這種外部性的成本歸為由非流通股股東支付，其中隱含的一個邏輯是：這一外部性是由非流通股流通權(quán)的復(fù)位造成的，本著誰施予誰承擔(dān)以及對中小股東利益的保護原則，認定非流通股股東應(yīng)該承擔(dān)這一改革成本。這實際上說明了我國對解決外部性的選擇偏好問題，

由此可見，“讓利論”只看到了非流通股股東向流通股股東支付對價這一價值單方面轉(zhuǎn)移的表象，我們完全可以進一步推理：支付對價的目的是非流通股希望獲得流通權(quán)，這樣又回到了“買賣論”的基點：此外，“讓利論”還會給人一種假象：非流通股股東通過做出一定的犧牲來消除制度的缺陷，市場的完善與進步是由非流通股股東推動的，流通股股東是受益者。這種與事實相悖的邏輯顯然沒有看到表象下所蘊含的利益驅(qū)動，通過支付對價消除外部性，非流通股和流通股都將受益，而非流通股的收益更大。股票流通后，他們能夠享受到企業(yè)發(fā)展所產(chǎn)生的企業(yè)價值的增值，這種增值將比通過攫取上市公司財富獲取收益要來得更多、更體面、更持久。因此，“讓利論”沒有抓住問題的實質(zhì)。

外部性的具體值是多少呢，我們前面的分析表明，可以用流動性溢價――流通權(quán)價值表示：流通權(quán)雖然不能通過購買體現(xiàn)其價格，但并不意味著沒有價值，沒有相應(yīng)的市場價格，因為現(xiàn)實中存在一個良好的參照市場，有著很好的成本記錄。此外，流通權(quán)在本質(zhì)上是一項風(fēng)險性資產(chǎn)，其價值取決于標(biāo)的資產(chǎn)的盈利性、未來的不確定性、市場的風(fēng)險溢價水平、投資者的信心及其風(fēng)險厭惡程度、非流通股流通對市場沖擊預(yù)期等許多因素。這些因素的影響越大，則流通權(quán)的價值就應(yīng)該越高，所支付的對價也應(yīng)該越高。當(dāng)然，對價支付的具體數(shù)量應(yīng)由參與主體雙方協(xié)商(博弈)確定，自然會出現(xiàn)支付數(shù)量低于流動性溢價標(biāo)準(zhǔn)的情況，但這并不能動搖流動性溢價的基礎(chǔ)。因此，我們認為，相對來說，“補償論”的基礎(chǔ)更為堅實，可以修正為體現(xiàn)“風(fēng)險共擔(dān)”精神的“補償論”。

二、對價支付的標(biāo)準(zhǔn)：流動性溢價

(一)流動性溢價理論簡述

流動性是指與一項非貨幣資產(chǎn)和現(xiàn)金之間相互轉(zhuǎn)換的時間和成本相聯(lián)系的資產(chǎn)性質(zhì)，它可用四個維度描述：寬度(買賣價差的幅度)、深度(在給定報價下可以交易的數(shù)量)、彈性(委托不平衡的調(diào)整速度)和即時性(達成交易所需的時間長度)。

根據(jù)Bodie和Merton(1995)[1]的金融功能觀，流動性是金融市場的基本功能，它有利于資產(chǎn)價格的發(fā)現(xiàn)。而對流動性進行系統(tǒng)研究的是Amihud和Mendelson(1986，以下簡稱AM)[2]，他們認為，買賣差價越大，資產(chǎn)流動性越差，原因是有交易成本的存在。投資者要求流動性差的資產(chǎn)比流動性好的資產(chǎn)提供更高的收益率，從而吸引投資者對該類流動性差的資產(chǎn)的持有。此后，AM(1989)[3]對他們1986的模型進行更加細致的計量分析，結(jié)果發(fā)現(xiàn)：流動性風(fēng)險無法分散，并且買賣價差和市場風(fēng)險系數(shù)對股票收益率均有顯著影響，即股市存在流動性溢價；在加入殘余風(fēng)險(用股票組合的標(biāo)準(zhǔn)方差)和資產(chǎn)規(guī)模等變量后，價差與股票收益率的正相關(guān)性不變，流動性與預(yù)期收益呈負相關(guān)。

在金融市場上，投資者往往遭遇到另一類問題，即某類資產(chǎn)在投資購買后的一段時期內(nèi)有限制賣出的條件，如股票期權(quán)制下的股票。這類股票一般在一個較長時期內(nèi)不允許上市交易，即使在解凍期過后，該類股票在二級市場上的交易也受到限制。Longstaff(1995)[4]研究了此類資產(chǎn)定價問題。Longstaff感興趣的是具有流通性限制的資產(chǎn)的相對價格，這種價格稱為非流動性折扣，即一個上市公司具有流通性限制的部分股票相對于一般股票的相對折扣。Longstaff的解決思路是：在一個完全的市場中，一個理性的投資者擁有一個在一定年限不能流通的風(fēng)險資產(chǎn)。如果流通性限制不存在．則他可以在資產(chǎn)的價格上升到頂峰時賣出去，獲得最大的收益。那么，流通性的價值就是該資產(chǎn)在該年限內(nèi)預(yù)期達到的最大值時所帶來的額外收益的現(xiàn)值。顯然，利用套理論和期權(quán)定價理論可以推導(dǎo)出具有流動性資產(chǎn)的價格上限。Longstaff的定價模型表明．受限制的時間越長，具有流通性限制的資產(chǎn)的價格越趨近于零，反之，越趨近于全流動資產(chǎn)的價格。Silber(1991)[5]則從與流通性溢價相對應(yīng)的非流通性折扣的角度進行了有意義的研究。他實證分析了美國股票市場上有限制出售條款的股票(這類股票簡稱為R144股票)相對于除此之外其它方面特質(zhì)完全相同的股票價值的差異。研究發(fā)現(xiàn)，R144股票的價值平均為全流通股票的65％，即折扣率為35％。也就是說，即使在較短時間內(nèi)，股票的定價也會在相當(dāng)程度上受到流通性限制的影響。

在對流動性溢價的原因分析方面，Brennan和Subrahmanyam(1996，簡稱BS)[6]認為買賣信息不對稱所引起的逆向選擇成本是影響資產(chǎn)流動性的主要因素。在此基礎(chǔ)上，BS將交易成本分解為固定成本(僅隨時間而變動的指令處理成本)和可變成本(隨時間和交易量而變動的逆向選擇成本)，發(fā)現(xiàn)股票預(yù)期收益與其可變成本呈顯著的正相關(guān)性(和AM理論一致)，與買賣價差則呈顯著的負相關(guān)性(和AM理論不一致)。M.Huang(2003)[7]認為，在交易成本與資產(chǎn)收益之間的文獻研究中，實證與理論的差距過大。由于流動性沖擊，

當(dāng)投資者面對一個隨機的持有期限時，已經(jīng)實現(xiàn)的非流動資產(chǎn)的收益依然是有風(fēng)險的，當(dāng)人為了未來的收入而申請借款時會面臨借款約束，這是決定這類風(fēng)險所要求的更高溢價的基礎(chǔ)。S．Browne et．sl(2003)[8]認為，當(dāng)更為寬泛地考慮證券的期限、風(fēng)險厭惡程度、以及此前的證券持有量及其相互關(guān)系時，持有諸如年金的投資者越來越要求獲得流動性溢價，且溢價對先前持有的證券資產(chǎn)相當(dāng)敏感。

(二)對價支付中流動性溢價的適用性

首先，從流動性溢價的有關(guān)理論我們不難看出，決定流動性溢價的因素是多元的，作用過程是復(fù)雜的，因此，要確立合理的對價標(biāo)準(zhǔn)難度不小。

其次，在西方國家，受限股票不僅量極小，而且限制期限相對確定，這類股票流通權(quán)恢復(fù)后對市場的影響微乎其微。而在我國，非流通股股份相當(dāng)大，有65％的比重，其中國有股在非流通股中又占了70％以上，非流通股的流通必然會造成市場擴容的巨大壓力，因此，西方流動性溢價理論在我國的適用性有限。

再次，即使采用諸如Longstaff之類的流動性溢價模型，也會存在一些問題。比如Longstaff模型中并未考慮到持有期的股利發(fā)放、企業(yè)發(fā)展等問題。此外，系統(tǒng)風(fēng)險與流動性風(fēng)險的共生性等也不容忽視。

最后，流動性溢價并未考慮到我國資本市場的一些缺陷，如大股東在對價支付方案通過時的明顯優(yōu)勢(對公平原則的損害)、信息不對稱問題、其他制度性缺陷問題等。

應(yīng)該指出，流動性溢價理論的局限性并不會動搖其在確立合理對價率中的基礎(chǔ)地位，只不過在運用過程中，我們必須進行必要的修正。

(三)對價支付標(biāo)準(zhǔn)的確立：30％的對價率可行嗎?[①]

1．合理支付標(biāo)準(zhǔn)的確立原則：理論定價與市場定價相結(jié)合

堅持理論定價與市場定價相結(jié)合，其目的是確立一個合理的市場預(yù)期，確保中小投資者的利益不受損失。理論定價可以為市場樹立一個較為合理的參照，對投資者特別是中小投資者的預(yù)期產(chǎn)生良性的影響。從理論定價的角度看，對價不僅要考慮到流動性溢價的實際情況，而且企業(yè)的控制權(quán)溢價和企業(yè)未來的管理能力溢價等因素也要權(quán)衡考慮。從市場定價看，非流通股股東與流通股股東的博弈最為關(guān)鍵。值得注意的是，目前幾乎所有的對價方案(清華同方等少數(shù)幾家公司除外)均較為順利地獲得了通過。前不久，中信證券的作弊事件又被曝光，這都反映了中小投資者在投票過程中的弱勢地位，公平性不足的投票機制，很難使非流通股股東拿出相對公允的方案。因此我們不僅要考慮理論定價，而且也要在監(jiān)督、改進表決機制方面下功夫，維護市場定價機制的有效性。

2．最低對價支付率的討論

由于目前金融理論無法對流通權(quán)這種風(fēng)險資產(chǎn)做出精確合理的定價，加之對價率的最終確定歸根結(jié)底取決于市場雙方的博弈，因此，確定一個精確的、統(tǒng)一的對價率既無可能，也無必要。但為了維護中小股東的利益，應(yīng)當(dāng)確定一個底線，即最低對價率，吳曉求教授認為，最低對價率至少應(yīng)為30％。

根據(jù)流動性溢價理論設(shè)計對價方案時，要考慮的因素有：非流通股控股權(quán)溢價、流通股價格泡沫、非流通股比重、受限的時間長短(即公司上市的時間長短)、資產(chǎn)收益的波動率。為了計算出最低的理論對價率，我們將直接采用汪昌云、汪勇祥(2005)[9]的研究成果。他們根據(jù)流動性溢價理論，分別運用Amihud和Mendelson(1986)模型、Longstaff的模型、期權(quán)定價模型對非流通股的流動性溢價做了測試。結(jié)果表明，當(dāng)我國股市的平均收益波動率為25％左右、受限時間在3～5年之間、無風(fēng)險利率為2％左右時，各模型計算的結(jié)果有差異，但差異不大，非流通性折扣率大多在50％～70％之間。我們考慮到近幾年來股票市值縮水的現(xiàn)實、非流通股流通的時間安排以及模型的實用性等因素，將非流通性折扣定為65％，也就是說，非流通股票的價值相當(dāng)于流通股價值的65％。此外，從我國目前非流通股與流通股的資本比率來看，非流通股在總股本中所占的比率為64％，據(jù)此，我們可以根據(jù)總市值不變和流通股股東在上市公司中權(quán)益不受影響的原則進行簡單的計算。

假設(shè)非流通股股東以送股的形式支付對價，非流通股股本用L表示，流通股股本用s表示，總股本用T表示，獲得流通權(quán)之前的非流通股價值用P[L]表示，流通股的價值用F[s]表示，用b表示流通股價值為非流通股價值相比的倍數(shù)，即p[s]pL=b，用W表示非流通股占總股本的比重，用r表示對價率，P[o]表示復(fù)盤后新的股價。對價支付前后兩類股東的權(quán)益應(yīng)當(dāng)維持不變，我們有下列公式：

非流通性折扣65％的倒數(shù)就是流通股價值與非流通股價值相比的倍數(shù)，則b=1．54，同時將w=0．64代入上式，得到FO．294，即對價率為29．4％，接近市場形成的30％最低對價率的預(yù)期。

當(dāng)然這種估算是相當(dāng)粗略的，但至少可以認為，對價率高于30％，說明了投資者要求的風(fēng)險溢價更高，反之，說明投資者對公司的預(yù)期良好，風(fēng)險補償?shù)囊蟮?，所以對價率為30％是可行的。

注釋：

①對價率這一指標(biāo)最先是由中國人民大學(xué)吳曉求教授提出的，指的是流通股股東從非流通股股東那里直接或間接得到的股份市值與原有股份實質(zhì)的比例。其計算公式是：對價率=非流通股以對價形式支付給流通股股東的新增資產(chǎn)價值(股份、現(xiàn)金等)流通股股東股權(quán)分置改革股權(quán)登記日持有的存量資產(chǎn)(股票)市值×100％。參閱吳曉求《中國資本市場分析要義》，中國人民大學(xué)出版社2006年1月出版。

參考文獻：

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[3]Amihud，Y．a(chǎn)nd H．Mendelson，1989．“The Effects of Beta，Bid-Ask Spread，Residual Risk and Size on Stock Returns”[J]Journal of Finance(44)：479-486．

[4]Longstaff,Francis A，1995，“How Much Can MarketabilityMffect Security Values?”[J] The．Journal of Finance.(50):1767-1774．

[5]Silber,William L，1991，“Discounts on Restricted Stock：TheImpact of IIIiqidity on Stock Prices,”[J]Financial Analysts Journal(7)：60-64．

[6]Brennan，M．j.and A．Subrahmanyam，1996，“MarketMicrostructre and Asset Pricing：On the Compensmion tor IIIiqidityin Stock Retums,”[J] Joumal of Financial Economies(41)：441-464．

[7]Ming Huang, 2003，“Liquidity Shocks and EquilibriumLiquidity premia”.[J]Journal of Economic Theory．(109)：104-129．

[8]S，Browne，M．A.Milevsky，T.S．Salisbury．2003,”AssetA11．orion and thc Liquidity Premium for Illiquid Annuities”．Working Paper,Columbia University

篇6

    某有限責(zé)任公司共有毛某、鄭某2名股東。毛某為公司董事長、法定代表人。該公司章程中關(guān)于股權(quán)轉(zhuǎn)讓的規(guī)定與《公司法》相同。鄭某與邱某簽訂《投資合作協(xié)議書》,約定邱某出資100萬元。鄭某向邱某出具收條1份,所收款項注明為“股金款”。在此之前,鄭某向毛某出具股權(quán)轉(zhuǎn)讓通知書1份,告知毛某股權(quán)轉(zhuǎn)讓條件,如果毛某不想受讓股權(quán),則轉(zhuǎn)讓給邱某。但是該股權(quán)轉(zhuǎn)讓通知書由公司工作人員收執(zhí)后在通知書左下角加注了如下字樣:“本件壹份轉(zhuǎn)交毛總。根據(jù)指示,該份公司財務(wù)存盤,鄭總股份公司不變,邱某股份掛鄭總名下,公司不單列。經(jīng)辦人:唐某某。2004年8月10日。”

    2008年3月24日公司與他人簽訂協(xié)議出讓公司全部資產(chǎn)。毛某、鄭某在協(xié)議上簽字。2008年5月5日,邱某以公司資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓嚴(yán)重侵犯其合法權(quán)益為由向宣城市中級人民法院起訴,要求公司以100萬收購其持有的股權(quán)。①

    法院判決要點如下:(1)(200)宣中民二初字第43號民事判決②已發(fā)生法律效力。(2)股權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議簽訂后既未及時將其已經(jīng)實際、全面履行了出資義務(wù)的情況以及其本人的身份證明情況告知公司,以便于公司為其變更股東名冊,也未在(200)宣中民二初字第43號民事判決敗訴后向公司請求變更股東名冊和工商登記。③因此盡管原告邱某已經(jīng)支付股權(quán)轉(zhuǎn)讓金,但未履行股權(quán)轉(zhuǎn)移過戶的法律義務(wù),尚不能成為公司的股東。(3)股權(quán)轉(zhuǎn)讓合同的生效與股權(quán)轉(zhuǎn)讓的權(quán)屬變動生效實屬兩個不同的法律范疇,前者對合同當(dāng)事人具有法律約束力并在雙方之間形成合同上的權(quán)利義務(wù)關(guān)系,仍需履行通知公司辦理股東名冊變更登記和工商變更登記手續(xù)的法定義務(wù)。股東資格的取得不因股權(quán)轉(zhuǎn)讓合同的生效而自動發(fā)生股權(quán)變動的法律后果。(4)公司辨稱該公司股東毛某對原告與鄭某協(xié)議轉(zhuǎn)讓股份的事實不知情,與法律事實不相符,該抗辯主張不予采信,但公司關(guān)于其未為原告辦理股東名冊變更登記和工商變更登記、原告非被告公司股東的答辯意見,符合法律規(guī)定,予以采納。(5)原告既然不是股東,則無需討論原告是否符合股權(quán)回購的要件。判決原告敗訴。

    原告邱某不服一審判決,提起上訴。安徽省高級人民法院支持一審的意見,認為股權(quán)轉(zhuǎn)讓合同雖然在當(dāng)事人之間產(chǎn)生股權(quán)轉(zhuǎn)讓的權(quán)利義務(wù)關(guān)系,即股權(quán)轉(zhuǎn)讓合同對雙方產(chǎn)生約束力,但股權(quán)轉(zhuǎn)讓的意思表示與股權(quán)已實際取得并非同一法律范疇,由于上訴人未請求、公司亦未為上訴人辦理股東名冊變更登記和工商變更登記,且上訴人也未以股東身份實際參加公司經(jīng)營管理活動,④依法尚不能認定上訴人已成為公司股東。

    這是一起典型的涉及股權(quán)轉(zhuǎn)讓后如何取得股東資格的糾紛。股權(quán)轉(zhuǎn)讓后,股權(quán)受讓方如何取得股東資格?是直接成為股東,還是需要履行其他的程序才能成為股東?關(guān)于這一點《公司法》和《公司登記管理條例》以及其他相關(guān)法律都沒有明確的規(guī)定。本案一審法院對此作出了較為明確的司法判斷,判定股權(quán)轉(zhuǎn)讓后股權(quán)受讓人需要請求公司變更股東名冊。只有變更了股東名冊,股權(quán)受讓人才成為公司股東,才可以行使股東權(quán)。二審維持原判。不過,本案判決關(guān)于股權(quán)轉(zhuǎn)讓時的股東資格取得的判斷依然存在一些問題,需要做進一步探討。

    首先,判決認為,股權(quán)轉(zhuǎn)讓后股權(quán)受讓人需要請求公司變更股東名冊和工商登記,但如何認定已經(jīng)向公司提出變更請求?股權(quán)轉(zhuǎn)讓前,向其他股東發(fā)出的轉(zhuǎn)讓通知是否可以認定為通知公司?本案判決的意見是需要另外請求公司變更股東名冊和工商登記,這個意見是否合理?提出請求之后,是自動取得股東資格成為股東,還是需要公司實際變更股東名冊和工商登記后才成為股東?

    ②200年9月,邱某以其與鄭某之間簽訂的《投資合作協(xié)議書》未經(jīng)公司許可以及其他股東追認為由,以鄭某為被告向

    宣城市中級人民法院起訴,要求被告返還100萬投資款。該院(200)宣中民二初字第43號民事判決判定,公司沒有給

    邱某股東名冊變更登記,故邱某不享有公司股權(quán)。但二者簽訂的協(xié)議實為股權(quán)轉(zhuǎn)讓合同,合同有效。原告無權(quán)單方面解

    除合同。原告邱某敗訴,但沒有上訴。

    ③公司在各級工商管理局進行的登記俗稱工商登記。如下文所述,有限責(zé)任公司股東的姓名和出資額也是公司登記事項。

    ④參與公司經(jīng)營活動是股東的權(quán)利,而非股東的義務(wù)。從股東參與公司經(jīng)營活動的事實可以推斷出股東獲得了其他股東的認可。但反過來,如果受到其他股東的排擠而不能參與公司經(jīng)營活動,并不可以從此推斷出此人不是股東。安徽省高級人民法院的判斷顛倒了因果關(guān)系。

    其次,是否需要由股權(quán)受讓人向公司同時提出變更股東名冊與工商登記的請求?判決并沒有明確這一點。如果股東名冊和工商登記沒有同時變更,比如,股東名冊已經(jīng)變更,且股權(quán)受讓人已經(jīng)向公司請求變更工商登記,但公司沒有向工商局申請變更,受讓人能否取得股東資格?如果能取得股東資格,則如何理解《公司法》第33條第三款的工商登記的對抗效力?

    再次,《公司法》第33條第三款的工商登記的對抗效力與該條第二款是什么關(guān)系?

    筆者試圖對上述問題做一些探討。

    二、股權(quán)轉(zhuǎn)讓時受讓人何時成為股東

    《公司法》第72條將股權(quán)轉(zhuǎn)讓區(qū)分為股東之間的轉(zhuǎn)讓和股東向非股東轉(zhuǎn)讓。股東之間可以相互轉(zhuǎn)讓其全部或者部分股權(quán)。股東向股東以外的人轉(zhuǎn)讓股權(quán),應(yīng)當(dāng)經(jīng)其他股東過半數(shù)同意。該條還規(guī)定了詳細的轉(zhuǎn)讓程序:股東應(yīng)就其股權(quán)轉(zhuǎn)讓事項書面通知其他股東征求同意,其他股東自接到書面通知之日起滿30日未答復(fù)的,視為同意轉(zhuǎn)讓。其他股東半數(shù)以上不同意轉(zhuǎn)讓的,不同意的股東應(yīng)當(dāng)購買該轉(zhuǎn)讓的股權(quán);不購買的,視為同意轉(zhuǎn)讓。經(jīng)股東同意轉(zhuǎn)讓的股權(quán),在同等條件下,其他股東有優(yōu)先購買權(quán)。兩個以上股東主張行使優(yōu)先購買權(quán)的,協(xié)商確定各自的購買比例;協(xié)商不成的,按照轉(zhuǎn)讓時各自的出資比例行使優(yōu)先購買權(quán)。公司章程可以對股權(quán)轉(zhuǎn)讓另作規(guī)定?！豆痉ā返?4條規(guī)定了公司在發(fā)生股權(quán)轉(zhuǎn)讓后變更公司章程、股東名冊的義務(wù)。發(fā)生《公司法》第72條、第73條的轉(zhuǎn)讓股權(quán)后,公司應(yīng)當(dāng)注銷原股東的出資證明書,向新股東簽發(fā)出資證明書,并相應(yīng)修改公司章程和股東名冊中有關(guān)股東及其出資額的記載。

    現(xiàn)行《公司法》第72條關(guān)于股權(quán)轉(zhuǎn)讓的規(guī)定參考了我國臺灣地區(qū)“公司法”第111條的規(guī)定,不過二者也有區(qū)別。我國臺灣地區(qū)“公司法”第111條對于股權(quán)受讓對象不作區(qū)分,不論是股東之間的轉(zhuǎn)讓還是向股東以外的人轉(zhuǎn)讓,均需其他全體股東過半數(shù)同意,但區(qū)分一般股東和擔(dān)任董事的股東,一般股東出讓股權(quán)只需其他全體股東過半數(shù)同意,而擔(dān)任董事的股東則需要其他全體股東一致同意才能出讓股權(quán)。

    《公司法》第33條第三款則規(guī)定了公司在股權(quán)轉(zhuǎn)讓后變更工商登記的義務(wù)。公司應(yīng)當(dāng)將股東的姓名或者名稱及其出資額向公司登記機關(guān)登記;登記事項發(fā)生變更的,應(yīng)當(dāng)辦理變更登記。未經(jīng)登記或者變更登記的,不得對抗第三人。根據(jù)《公司法》制定的《公司登記管理條例》第35條第一款規(guī)定,有限責(zé)任公司股東轉(zhuǎn)讓股權(quán)的,應(yīng)當(dāng)自轉(zhuǎn)讓股權(quán)之日起30日內(nèi)申請變更登記,并應(yīng)當(dāng)提交新股東的主體資格證明或者自然人身份證明。這個條文沒有主語,可以補充為登記義務(wù)人應(yīng)當(dāng)自轉(zhuǎn)讓股權(quán)之日起30日內(nèi)申請變更登記。顯然只有公司是登記義務(wù)人?！豆镜怯浌芾項l例》第9條也規(guī)定,有限責(zé)任公司股東的姓名、認繳和實繳的出資額、出資時間和出資方式是公司的登記事項。該條例第27條規(guī)定,公司在申請變更登記時應(yīng)提交由公司法定代表人簽署的變更登記申請。不過問題是,依據(jù)《公司法》第72條,有限責(zé)任公司的股權(quán)轉(zhuǎn)讓不需要征得公司同意,公司與股權(quán)轉(zhuǎn)讓無關(guān),只要出讓方股東與受讓方意思表示一致,其他股東不行使優(yōu)先購買權(quán),股權(quán)轉(zhuǎn)讓合同即告成立。作為第三人的公司不參與股權(quán)轉(zhuǎn)讓。

    關(guān)于股權(quán)轉(zhuǎn)讓后股權(quán)受讓人何時成為股東的問題,一些省的高級人民法院在其頒布的公司案件指導(dǎo)意見中提出不同的解釋。比如,江蘇省高級人民法院《關(guān)于審理適用公司法案件若干問題的意見(試行)(一)》⑤(2003年月3日江蘇省高級人民法院審判委員會第21次會議通過)第30條規(guī)定,股權(quán)轉(zhuǎn)讓人、受讓人以及公司之間因股東資格發(fā)生爭議的,應(yīng)根據(jù)股東名冊的變更登記認定股東資格。公司未辦理股東名冊變更登記前,受讓人實際已參與公司經(jīng)營管理,行使股東權(quán)利的,應(yīng)認定受讓人具有股東資格,并責(zé)令公司將受讓人記載于股東名冊。這個意見的合理解釋是:由股東名冊確定股東資格,也就是說股權(quán)受讓人需要在股東名冊變更后(即股權(quán)受讓人作為股東記入股東名冊)成為股東,這一點與本案安徽省高級人民法院的意見也一致,即股權(quán)轉(zhuǎn)讓的受讓人需要在股東名冊上登記才能成為股東。但這個意見沒有說明是否需要將股權(quán)轉(zhuǎn)讓的事實通知公司,并請求變更股東名冊。

    ⑤盡管是針對1993年公司法頒布的指導(dǎo)意見,但與現(xiàn)行公司法相比,1993年公司法關(guān)于有限責(zé)任公司股權(quán)轉(zhuǎn)讓的規(guī)定并沒有本質(zhì)性的變化,因此,該指導(dǎo)意見中關(guān)于股權(quán)轉(zhuǎn)讓的規(guī)定今天依然具有參考價值。

    ⑥山東省高級人民法院關(guān)于股權(quán)多重轉(zhuǎn)讓由工商登記而非股東名冊決定誰取得股東資格的意見肯定了工商登記的公信力高于股東名冊,然而《公司法》第33條第二款卻明文規(guī)定股東名冊上的股東可以行使股東權(quán)。山東省高級人民法院的意見存在違反《公司法》的嫌疑。

篇7

關(guān)鍵詞：墨西哥灣 事故調(diào)查 深海石油鉆采 安全管理

一 、引言

墨西哥灣漏油事故已經(jīng)過去2年多了，但是其造成的影響卻一直持續(xù)到現(xiàn)在，并且還將繼續(xù)下去。2012年3月，美國一個聯(lián)邦法院表示，英國石油公司（BP）與墨西哥灣漏油事故原告組成的委員會達成庭外和解協(xié)議。該公司將向受事件影響的漁民和其它索賠人賠償78億美元，一時間，墨西哥灣漏油事故再一次引起了人們的注意。蓬萊19-3同樣在2011年牽動著人們的神經(jīng)，并一度被人們當(dāng)成了墨西哥灣的翻版，當(dāng)中國海洋石油公司2012年7月宣布，將在南海區(qū)塊招標(biāo)，進行油氣開采的時候，海上油氣資源的開采再次引起了人們時刻關(guān)注，人們不但關(guān)心爭議海域的政治敏感問題，更加注意到海上油氣開采所帶來的安全問題和環(huán)境問題。因此，我們重新回顧墨西哥灣漏油事故，總結(jié)經(jīng)驗教訓(xùn)，就顯得尤為重要了。

二、事件回顧

2010年4月20日22：00（美國中部時間），位于墨西哥灣的“深水地平線”鉆井平臺發(fā)生爆炸并引發(fā)大火，大約36小時后沉入墨西哥灣。平臺共有工作人員126人，事故造成11人員死亡，17人重傷。據(jù)悉，這一 平臺屬于瑞士越洋鉆探公司，由英國石油公司（BP）租賃。鉆井平臺底部油井自2010年4月24日起漏油不止。事發(fā)半個月后，各種補救措施仍未有明顯突破，沉沒的鉆井平臺每天漏油達到5000桶，并且海上浮油面積在2010年4月30日統(tǒng)計的9900平方公里基礎(chǔ)上進一步擴張。 此次漏油事件造成了巨大的環(huán)境和經(jīng)濟損失，同時，也給美國及北極近海油田開發(fā)帶來巨大變數(shù)。受漏油事件影響，美國路易斯安那州、亞拉巴馬州、佛羅里達州的部分地區(qū)以及密西西比州先后宣布進入緊急狀態(tài)。

圖一 事故井位置概況

圖一為事故井位置概圖，如圖所示事故井位于美國新奧爾良東南130英里處，隸屬于路易斯安那州海洋 Maconda 探區(qū)。

水下封堵經(jīng)3個月方成功，應(yīng)急動用人員47800人，幾十個聯(lián)邦、州、地方政府，8家勘探與生產(chǎn)運營商，5個指揮崗位，19 個分支辦事處，6000 余艘船只，800 余架次飛機，使用了幾十項創(chuàng)新技術(shù)，僅在中國就訂購了 1，400萬英尺油圍。BP公司先后采取了7種方式來關(guān)閉油井，最后經(jīng)過多方努力，終于在7月15日，成功控制住了泄漏的油井。

三 、事故原因

BP公司于2010年9月8日公布了一份事故調(diào)查報告，將事故原因歸結(jié)于“8大屏障“的被破壞，分別是：油井的完整（密封）性未確定或失效（①環(huán)空水泥屏障未隔離油氣②套管鞋屏障未隔離油氣）；未檢測到油氣進入井筒，且喪失井控（③在未確定油井的密閉性的前提下，通過了負壓測試④在油氣進入隔水導(dǎo)管后才意識到油氣侵入⑤驚恐相應(yīng)措施未能重新獲得井控）；深水地平線上的油氣燃燒（⑥井液進入泥漿氣體分離器，導(dǎo)致氣體排向鉆機⑦火氣探測系統(tǒng)未防止油氣燃燒）；防噴器未封井（⑧防噴器（BOP）應(yīng)急模式未能封井）。報告在承認BP自身失誤的同時，將大部分責(zé)任歸咎于平臺所有者瑞士越洋鉆探公司和負責(zé)油井施工的美國哈利伯頓公司。報告說，哈利伯頓公司負責(zé)的油井水泥灌注工程有缺陷，導(dǎo)致油井氣體外泄。而在氣體開始外泄的40分鐘里，越洋鉆探公司在鉆井平臺上的工作人員“沒有意識到危險狀況，也沒有針對碳氫化合物進入油井一事采取行動”。與此同時，其他一些工程設(shè)計問題導(dǎo)致氣體經(jīng)通風(fēng)系統(tǒng)進入鉆井平臺，而沒有被引導(dǎo)到海面，這使一場平臺相關(guān)設(shè)施無法阻止的火災(zāi)“成為可能”。

而2010年9月15日美國聯(lián)邦調(diào)查人員公布的報告以及美國負責(zé)調(diào)查墨西哥灣漏油事件的總統(tǒng)委員會2011年1月11日公布的最終調(diào)查報告都將矛頭指向了BP公司，并清楚地指出，管理不力以及對突發(fā)事件缺乏有效反應(yīng)是造成這起災(zāi)難的最主要原因。

1.從技術(shù)角度分析，事故由以下原因造成

1.1在固井侯凝后，替海水過程中，套管外液柱壓力降低，是發(fā)生井噴的一個直接原因。該井完井泥漿密度約16ppg（1.9g/cm3 ），海水密度為1.03 g/cm3。海水深5067英尺（1544.8米）。在替水過程中，隔水管內(nèi)1544米的泥漿液柱替換為海水液柱，使套管環(huán)空上部液柱壓力降低，導(dǎo)致發(fā)生溢流，直至井噴；

1.2未及時發(fā)現(xiàn)溢流，以及發(fā)現(xiàn)溢流后采取措施不當(dāng)是井噴失控爆炸著火的直接原因。發(fā)生溢流初期，現(xiàn)場人員可能沒有發(fā)現(xiàn)溢流。在大量溢流的情況下，仍然堅持開泵循環(huán)。直到井筒天然氣到井口，才停泵，觀察4分鐘后關(guān)井。然后兩次開泵排氣，井筒已全部為天然氣，再次關(guān)閉其他防噴器，由于噴勢太大，防噴器也發(fā)生刺漏。最后，發(fā)生強烈井噴，爆炸著火。

1.3固井侯凝時間短也是引發(fā)事故的一個間接原因。該井在固井侯凝16.5小時后，就開始替海水作業(yè)。過早替入海水：此井鉆井工程進度比原計劃滯后約6周，BP公司為趕進度，過早下令Transocean公司用海水替換隔水管中的泥漿，導(dǎo)致井內(nèi)液住壓力不足以平衡地層壓力，從而引發(fā)地層液體涌入井筒。該井完井泥漿密度約16ppg（1.9g/cm3），海水密度為1.03g/cm3。海水深5067英尺（1544.8米）。有幸存者稱，在爆炸前11小時的一次會議上BP公司的管理者和Transocean的管理人員就什么時間用海水替換隔水管中的泥漿發(fā)生過爭執(zhí)。同時在用海水替換隔水管中的泥漿期間，忽視警示訊息，所采取的井控措施不當(dāng)。爆炸前5小時，發(fā)現(xiàn)井筒流出量大于泵入量，但注海水工作繼續(xù)進行，非常致命。井噴前2小時，綜合錄井儀顯示泥漿中氣體濃度升高、泥漿池液量明顯增加，未采取措施。爆炸前51分鐘，有大量原油開始外溢。爆炸前41分鐘，關(guān)井失敗。

1.4固井質(zhì)量不合格，是造成井噴的一個間接原因。該井曾發(fā)生過循環(huán)漏失，為了防止在固井中漏失，該井采用了充氮氣低密度水泥漿。有報道講，該水泥漿體系獲得固井成功的難度很大，有可能該井的固井質(zhì)量存在問題。同時81/2〃井眼內(nèi)的小間隙固井也使得固井質(zhì)量難以保證，導(dǎo)致下部高壓油氣的侵入。

1.5固井后，沒有按要求測固井質(zhì)量，檢驗固井質(zhì)量，違章進行下部作業(yè)，是造成井噴的另一個間接原因。有報道講，該井在發(fā)生事故前，有斯倫貝謝公司測井人員在平臺待命，但是BP公司通知他們該井不用測井，他們就提前離開了平臺。

1.6水泥返高存在缺陷，可能也是引發(fā)事故的一個間接原因。根據(jù)該井的井身結(jié)構(gòu)圖，完井套管固井水泥漿沒有上返至上層技術(shù)套管內(nèi)，完井套管固井水泥漿返高與上層技術(shù)套管之間存在裸眼段，為本井的井噴事故埋下了隱患。

1.7水下防噴器的剪切式閘板只能剪斷鉆桿本體，剪不斷鉆桿接頭。不幸的是正好封在了接頭上（推測）。所用閘板為測試件而非正式件；鉆井期間橡膠損壞；防噴器控制系統(tǒng)故障；防噴器控制系統(tǒng)失效。其中一個控制系統(tǒng)事前失效；爆炸造成控制系統(tǒng)與水下防噴器失去聯(lián)系。電池沒電：水下防噴器有兩個控制模塊，靠電池供電。事后取下其中一個模塊進行檢查，發(fā)現(xiàn)電池沒電。

2.從管理角度來分析，事故發(fā)生的主要原因如下

2.1未及時發(fā)現(xiàn)溢流，是發(fā)生井噴失控事故的一個管理原因。從現(xiàn)場錄井資料來看，該井在替水過程中，在20：10，泥漿罐的液量急劇增加，到20：35，已增加了500多桶，但現(xiàn)場無人及時發(fā)現(xiàn)溢流，錯誤地繼續(xù)進行循環(huán)，沒有及時采取應(yīng)對措施。直到天然氣到井口才停泵觀察后，關(guān)井。措施了關(guān)井的正確時機。有報道講，井架工曾給司鉆說鉆井液溢出太多了，但隨即就發(fā)生了強烈井噴，油氣彌漫平臺，發(fā)生了爆炸。

2.2錄井人員責(zé)任心不強，是發(fā)生事故的另一個管理原因。從錄井資料看，該井在替水過程中，從20：10開始發(fā)生溢流，泥漿罐液量大量增加，但一直到發(fā)生事故的21：50，長達1小時40分的時間里，錄井資料非常明顯地顯示出井內(nèi)溢流，但錄井人員均沒有引起重視，沒有向鉆臺作業(yè)人員通報，導(dǎo)致了事故的發(fā)生。 ；

2.3麻痹大意，管理人員缺崗，也是造成事故的一個管理原因。今年是該平臺連續(xù)7年無事故，BP公司高層人員20日在平臺上開Party，進行慶祝。此時只有部分人員在崗，有可能存在管理人員缺崗，對現(xiàn)場生產(chǎn)過程失去了有效監(jiān)控，導(dǎo)致了事故的發(fā)生。

2.4為趕工程進度，采取了不當(dāng)?shù)牟僮鞒绦?。此井鉆井工程進度比原計劃推后了大約6周時間，BP公司為趕工程進度和省錢，在侯凝只有16.5小時后，過早下令越洋鉆探公司用海水替換隔水管中的泥漿，導(dǎo)致井內(nèi)液住壓力不足以平衡地層壓力，從而引發(fā)地層液體涌入井筒。有幸存者稱，在爆炸前11小時的一次施工設(shè)計討論會上BP公司的管理和越洋鉆探公司的管理人員就接下來是否用海水替換隔水管中的泥漿發(fā)生爭執(zhí)，前者稱自已才是老板，后者被迫妥協(xié)了。

2.5為了降低成本，減少了防噴器控制系統(tǒng)的配備。深海鉆井中，在配備其他防噴器控制系統(tǒng)的基礎(chǔ)上，還應(yīng)配備遠程聲控系統(tǒng)，用來在特殊情況下遠程關(guān)閉防噴器。但是，為了降低成本，雙方此井鉆井工程進度比原計劃推后了大約6周時間。

2.6此外，根據(jù)相關(guān)資料分析，該事故井本是一口探井，但在實際操作過程中，由于井下情況較好而且為了縮短工期節(jié)約成本，BP公司改變原計劃將這口井改造成了一口生產(chǎn)井。須知，探井無論是在固井質(zhì)量還是使用壽命上都遠達不到生產(chǎn)井的標(biāo)準(zhǔn)?？梢哉f正是BP公司此前不顧安全狀況大量縮減成本，盲目施工以使縮短工期等人為因素給此次事故發(fā)生埋下了伏筆。

2.7而美國政府也難辭其咎，據(jù)美聯(lián)社5月16日報道，4月份鉆井平臺爆炸之前，美國聯(lián)邦礦產(chǎn)管理局未能按時履行每月至少檢查一次的正常檢查制度。美國聯(lián)邦礦產(chǎn)管理局放寬了對日常作業(yè)條件、鉆井平臺重要安全設(shè)施的檢查，很多措施完全由BP公司自行決定，過去幾年中，鉆井平臺防噴器失靈事件時有發(fā)生。

四、關(guān)于事故的思考和啟示

1.安全為天，警鐘長鳴，永不放松

BP是海上油氣開采的先行者，也是掌握深水油氣開發(fā)技術(shù)的少數(shù)幾家公司之一，深海鉆探技術(shù)處于國際領(lǐng)先、擁有的裝備技術(shù)也是最先進的，事發(fā)前不久剛剛獲得美國政府的年度海上石油開采安全生產(chǎn)獎，但最終導(dǎo)致了幾乎無法掌控的災(zāi)難后果。是否對風(fēng)險麻痹大意了？ BP位于德克薩斯城的煉廠曾在2005年發(fā)生爆炸；2006年，其位于阿拉斯加州普拉德霍灣油田也發(fā)生了泄漏事故。而這兩起事故都屬于可以預(yù)防的常規(guī)性事故。

越洋鉆探是世界上最大的海上鉆井承包商，哈里伯頓則是世界頂級的技術(shù)服務(wù)商，卡梅隆屬于國際一流的設(shè)備供應(yīng)商，可謂之強強聯(lián)手，卻發(fā)生了如此慘重的安全事故，其教訓(xùn)發(fā)人深省，為石油行業(yè)的安全環(huán)保工作再次敲響了警鐘。

2.必須要有鉆井安全應(yīng)急預(yù)案

BP如此專注于深水石油鉆探，應(yīng)該對深水石油泄漏有更好的應(yīng)急方案，但事實上缺乏應(yīng)急預(yù)案；當(dāng)災(zāi)難發(fā)生后沒有有效的措施，使后果和損失進一步加劇，甚至失控。

3.加強監(jiān)督、檢查

據(jù)報道，美國的監(jiān)管部門在經(jīng)濟壓力之下，放松了本應(yīng)嚴(yán)格的監(jiān)管。

高度重視固井質(zhì)量，要將固井過程的井控納入重點井控防范范疇。

安全管理必須及時適應(yīng)公司業(yè)務(wù)快速擴張的需要，堅持做到橫向到邊、縱向到底。

自1998年以來，隨著世界并購重組風(fēng)行時，BP先后兼并阿莫科、阿科、嘉實多、維巴等多家美國、歐洲公司，經(jīng)營規(guī)模迅速擴張，在全球500強排名中從21位躍居到目前的第4位，在全球50大石油公司綜合排名中由第10位上升到目前的第6位，總收入增加了4倍，總資產(chǎn)增加了3倍，遠高于其它國際石油公司。但是，BP的購并擴張之路不僅沒有給公司帶來盈利水平的同步增長，更為嚴(yán)重的是，妥善處理好發(fā)展規(guī)模、速度與安全環(huán)保管理的關(guān)系。安全管理沒有同步跟進，加之購并各方存在一定的文化差異，管理體系不太兼容，又削弱了安全工作效率，造成公司在北美地區(qū)連續(xù)發(fā)生多起管道泄漏、煉油廠爆炸等重大安全事故。

實施低成本戰(zhàn)略不能以削弱安全保障為代價，必須堅持把“環(huán)保優(yōu)先、安全第1、質(zhì)量至上、以人為本”的理念落到實處。

石油石化工業(yè)是高度資金、技術(shù)、勞動密集型行業(yè)，由于油價的不確定性，實施低成本發(fā)展始終是石油公司的一項長期性戰(zhàn)略。但是，企業(yè)最大的浪費是事故，最大的節(jié)約是安全。對于那些可能會影響到生產(chǎn)安全的成本削減計劃必須十分慎重。近年來，BP大規(guī)模削減成本，各方面的成本壓力都比較大。本次事故中，MC252-1井是一口日費井，為了節(jié)約費用，加快進度，公司選擇了風(fēng)險較大的單一套管竄結(jié)構(gòu)，減少了密封防護和套管扶正器數(shù)量，也不進行鉆井液徹底循環(huán)，不做固井膠結(jié)質(zhì)量測井等，在多個生產(chǎn)環(huán)節(jié)采用了多項省錢、省時、趕工期的不科學(xué)方案，超越程序施工，最終釀成嚴(yán)重事故，得不償失。

五、結(jié)語

世界上做安全做得最好的企業(yè)-杜邦公司有句名言：一起安全事故都是可以避免的。雖然講，事故有必然性，但是我們要注意到，在所有的事故中，因為人的不安全因素和管理的缺陷所造成的事故占據(jù)了95%以上，因此，加強對人的管理，對管理制度的強化就成了保證企業(yè)生產(chǎn)安全的必由之路。對于國內(nèi)的石油企業(yè)而言，在面對越來越高要求的世界石油市場時，如何做好自身的安全建設(shè)，成為了重中之重。

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篇8

“機器學(xué)習(xí)對我而言，是為了讓人類能夠不用像機器那樣去做事?！?1月10日，在Google公布開源第二代機器學(xué)習(xí)系統(tǒng)的第二天，Google母公司Alphabet董事長施密特(EricSchmidt)通過視頻向包括《第一財經(jīng)日報》在內(nèi)的媒體表示。

面對在場媒體，施密特舉例稱：“你們都是記者，在會場還要不停地用電腦打字，而不只是聽和說。為什么不能讓機器去做比如制造業(yè)的重復(fù)工作、很多打字的工作？”他預(yù)計，在Google公布開源第二代機器學(xué)習(xí)系統(tǒng)之后，尤其是在醫(yī)療、游戲、教育等領(lǐng)域，機器學(xué)習(xí)將發(fā)揮巨大的價值。

機器學(xué)習(xí)背后的黑科技

機器具備學(xué)習(xí)能力究竟有多重要？Google科學(xué)研究員GregCorrado做了一個比喻：“機器學(xué)習(xí)就像火箭助推器，而大量的數(shù)據(jù)就是火箭的燃料。”

谷歌機器學(xué)習(xí)的原理是：用眾多的電腦模擬人腦中的“神經(jīng)元”，形成一個人的“神經(jīng)網(wǎng)絡(luò)”(ArtificialNeuralNetwork)。它不需要借助大批研究人員幫助電腦標(biāo)明事物之間的差異，只要為算法提供海量的數(shù)據(jù)，“神經(jīng)元”與“神經(jīng)元”之間的關(guān)系將會發(fā)生變化，讓數(shù)據(jù)自己說話，讓組成“神經(jīng)網(wǎng)絡(luò)”的機器具備自動學(xué)習(xí)、識別數(shù)據(jù)的能力，在新的輸入中找出與學(xué)到的概念對應(yīng)的部分，達到機器學(xué)習(xí)的效果。

例如，當(dāng)人們需要計算機辨別圖片內(nèi)容的時候，各個人工神經(jīng)元就會把所抓取的信息傳遞給被設(shè)置為“決策者”的神經(jīng)元上，它們通過統(tǒng)觀其下層所有神經(jīng)元所呈現(xiàn)的信息，結(jié)合案例、數(shù)據(jù)的分析及算法最終得出結(jié)論。

事實上，谷歌對于機器學(xué)習(xí)的研究要追溯到7~8年前的語音技術(shù)開始。但施密特透露，機器學(xué)習(xí)這一技術(shù)取得突破性進展，是發(fā)生在計算機視覺領(lǐng)域。

三年前，Google科學(xué)家杰夫·狄恩(JeffDean)在接受《第一財經(jīng)日報》采訪時透露，“GoogleX”實驗室通過連接16000臺計算機處理器，創(chuàng)建了一個機器學(xué)習(xí)的神經(jīng)元網(wǎng)絡(luò)系統(tǒng)。結(jié)果發(fā)現(xiàn)，這個系統(tǒng)自行創(chuàng)建了貓這個概念并且自學(xué)了對貓的辨認，這就是“自我學(xué)習(xí)”。

不過，當(dāng)時的谷歌機器學(xué)習(xí)還只是一個實驗項目，局限于認知類的簡單工作。幾年過后的今天，谷歌的機器學(xué)習(xí)已經(jīng)從識別谷歌應(yīng)用中的語言和圖片的第一代機器學(xué)習(xí)系統(tǒng)“DistBelief”更新到了第二代的TensorFlow系統(tǒng)，并且應(yīng)用于Gmail、GooglePhotos、Google翻譯、YouTube等產(chǎn)品中。

Google研究員GregCorrado告訴記者，利用機器學(xué)習(xí)技術(shù)，Gmail電子郵件服務(wù)的垃圾郵件攔截率提高到了99.9%，誤報率降低至0.05%。這背后的原因就是，在垃圾郵件過濾器中引入了機器學(xué)習(xí)，這一技術(shù)能夠通過分析大量計算機上的電子郵件學(xué)習(xí)識別垃圾郵件和釣魚郵件。更重要的是，機器學(xué)習(xí)能夠適應(yīng)不斷變化的情況，而非只是利用預(yù)先設(shè)置好的規(guī)則攔截垃圾和釣魚郵件，它還能在運行過程中自己創(chuàng)建新的規(guī)則。

而另一個能代表這項技術(shù)的最新產(chǎn)品是，谷歌在Gmail上推出智能自動回復(fù)功能SmartReply。SmartReply是基于Google機器學(xué)習(xí)系統(tǒng)，對海量郵件里的場景、郵件寫作風(fēng)格和寫作語氣進行分析，從而幫助用戶篩選適合語境的回復(fù)短句。

“一小步”與“一大步”

“在Google內(nèi)部，現(xiàn)在機器學(xué)習(xí)已經(jīng)是谷歌搜索中第三大重要的技術(shù)?！盙regCorrado對記者說，人工智能是科學(xué)家希望機器變得更智能，從經(jīng)驗和數(shù)據(jù)中學(xué)習(xí)?！笆謩尤ゾ幊虣C器顯然沒有讓它自己學(xué)習(xí)來得更有效?！?/p>

不過，實現(xiàn)機器學(xué)習(xí)的訓(xùn)練過程仍然漫長。在這個過程中，機器需要做大量測試、調(diào)整和適配工作，也很有可能犯一些人們不大可能犯的錯誤。

這也正是Google把機器學(xué)習(xí)系統(tǒng)的大門向業(yè)界工程師、學(xué)者和擁有大量編程能力的技術(shù)人員敞開的原因，希望業(yè)界將TensorFlow實現(xiàn)各種各樣的機器學(xué)習(xí)算法，同時也為其在各種場景下的應(yīng)用帶來改進。

“例如，計算機的視覺如果比人更好，為什么還要人去開車？應(yīng)該讓機器開車?，F(xiàn)在是醫(yī)生看X光，未來如果讓機器看是否會做出更準(zhǔn)確的診斷？”施密特說，“在開源之后，如果全世界的聰明人都將給Google很好的回饋，Google會有更好的發(fā)現(xiàn)，讓產(chǎn)品和服務(wù)更完美?！?/p>

他同時提到，機器學(xué)習(xí)非常善于預(yù)測時間先后順序的事件的發(fā)生，自己尤為看好機器學(xué)習(xí)在醫(yī)療、游戲、教育等領(lǐng)域發(fā)揮的價值?！吧踔廖覀兏偁帉κ值膱F隊都會用它，這就是谷歌不同于別人的原因?！?/p>

對于目前Google機器學(xué)習(xí)的開放策略，GregCorrado表示，一方面，Google開放機器學(xué)習(xí)，在于鼓勵大家從不同角度去研究，即使在Google內(nèi)部，也不只是一種方法去做機器學(xué)習(xí)；另一方面，Google已經(jīng)和學(xué)術(shù)界、企業(yè)界、不同的實驗室合作，例如Facebook、百度等。

他同時認為，機器學(xué)習(xí)并不是魔術(shù)，不要盲目地認為機器學(xué)習(xí)就一定比沒有機器學(xué)習(xí)的好，它只是工具，能夠讓研究人員轉(zhuǎn)化他們瘋狂的創(chuàng)意，而不需要他們重新編寫代碼。

篇9

空調(diào)業(yè)目前在中國競爭非常激烈，除了本土格力、海爾、美的、科龍、格蘭仕、奧克斯、志高等知名品牌之外，國外的知名品牌同樣在中國內(nèi)地扎營建廠，希望分一杯羹。

在這些知名空調(diào)品牌當(dāng)中，處于市場領(lǐng)導(dǎo)地位的非格力莫屬，其市場占有率連續(xù)九年穩(wěn)局全國第一?！昂每照{(diào)，格力造”這句廣告詞早已家喻戶曉，格力空調(diào)這個品牌也早已紅遍大江南北。格力電器的成功之道肯定有很多，本文試圖通過對格力電器的發(fā)展歷程以及其自主創(chuàng)新進行分析，探討格力電器內(nèi)在的自主創(chuàng)新動力所在。

四個發(fā)展階段

珠海格力電器股份有限公司總部位于珠海經(jīng)濟特區(qū)，是中國目前生產(chǎn)規(guī)模最大、技術(shù)實力最雄厚的大型專業(yè)化空調(diào)企業(yè)。下面通過簡單回顧格力公司的發(fā)展歷程，分析其是如何致力于自主創(chuàng)新的?？v觀格力空調(diào)的發(fā)展歷程，大致可以分為四個階段：

初創(chuàng)時期（1985至1994年）。1991年格力空調(diào)器廠遷建廠區(qū)破土動工，當(dāng)年海利空調(diào)廠、塑膠公司合并。1993年格力集團電器股份有限公司新廠建成投產(chǎn)。在這一階段主要以產(chǎn)品的銷售和推廣為主，企業(yè)想方設(shè)法提升市場知名度，擴大銷路，加上當(dāng)時空調(diào)產(chǎn)品供不應(yīng)求，市場機會多、空間大，格力空調(diào)的銷售日漸紅火，為今后的進一步發(fā)展奠定了良好的基礎(chǔ)。

發(fā)展時期（1995至1996年）。這一階段格力空調(diào)開始轉(zhuǎn)向以抓質(zhì)量為中心的企業(yè)管理階段，實施了精品戰(zhàn)略，提出“出精品、創(chuàng)名牌、上規(guī)模，創(chuàng)世界一流水平”的口號，專門成立空調(diào)行業(yè)獨一無二的篩選分廠，出臺了“總經(jīng)理十二條禁令”等措施，奠定了格力空調(diào)以品質(zhì)著稱的基礎(chǔ)。

壯大時期（1997至 2001年）。格力空調(diào)轉(zhuǎn)入以成本管理中心的階段，專門成立了成本管理辦公室，在設(shè)計、制造、銷售等環(huán)節(jié)灌輸成本意識。這一階段，格力空調(diào)開始在銷量、銷售收入、市場占有率等方面超越競爭對手，并連續(xù)多年保持了企業(yè)效益的穩(wěn)健增長。

現(xiàn)階段（2002年開始）。格力空調(diào)轉(zhuǎn)入管理創(chuàng)新與深化階段，2001年底提出“整頓工作作風(fēng)，打造百年企業(yè)”的目標(biāo)，開始深化內(nèi)部管理，完善各種制度，向管理的現(xiàn)代化、科學(xué)化與規(guī)范化邁進。

創(chuàng)新是一種新文化

就空調(diào)行業(yè)來說，自2000年以來，一輪又一輪的空調(diào)價格戰(zhàn)層出不窮，愈演愈烈，從年頭打到年尾，從不間斷。由于產(chǎn)能過剩，惡性競爭，在產(chǎn)品同質(zhì)化情況下國內(nèi)空調(diào)廠商把競爭引向價格戰(zhàn)，家電行業(yè)目前嚴(yán)重“缺氧”，低價格的延續(xù)給家電業(yè)造成的“內(nèi)傷”顯現(xiàn)。常年的價格戰(zhàn)使得企業(yè)無法顧及技術(shù)創(chuàng)新，目前國內(nèi)一些家電企業(yè)形成單一模仿，不注重創(chuàng)新的氛圍。

在如此激烈市場競爭中，格力公司率先提出自主創(chuàng)新戰(zhàn)略?！奥浜缶鸵ご颍挥袚碛凶灾髦R產(chǎn)權(quán)才有主動權(quán)，才能立于不敗之地。”格力電器主管商用空調(diào)研發(fā)的總裁助理譚建明說。

創(chuàng)新不僅是一種新技術(shù)、一種新產(chǎn)品、一項新服務(wù)，而且是一種新文化，是員工的創(chuàng)造力和一個組織的能力。格力空調(diào)利用土地、勞動力等生產(chǎn)要素的比較優(yōu)勢引進先進的技術(shù)，再在這個基礎(chǔ)上積極開拓自主品牌“格力”空調(diào)，而不是以代工OEM的形式按常規(guī)發(fā)展。格力空調(diào)成立以來便提出“創(chuàng)名牌”、“創(chuàng)世界一流水平”等一系列口號、目標(biāo)，在遭遇美國、日本等發(fā)達國家先進技術(shù)企業(yè)進行技術(shù)壟斷和封鎖的情況之下，硬是動用公司各種資源，通過“反求工程”，自主研發(fā)、設(shè)計，打破技術(shù)壟斷，獲得了巨大的成功。2001年底，格力決定依靠自身的研發(fā)力量，自主開發(fā)，并組織了近20名具有豐富經(jīng)驗的研發(fā)工程師組成攻關(guān)小組，于2002年自主研發(fā)完成的GMV數(shù)碼多聯(lián)中央空調(diào)系列以及超級變頻多聯(lián)式空調(diào)系列。2005年11月，由格力電器自主研發(fā)生產(chǎn)的中央空調(diào)（專業(yè)名稱為“Digital Heating”數(shù)碼渦旋超低溫空氣源熱泵多聯(lián)機組）問世。同年8月，中國家電行業(yè)首臺擁有自主知識產(chǎn)權(quán)的大型中央空調(diào)―離心式冷水機組在格力電器正式下線，并啟程發(fā)運到安徽黃山一五星級酒店―中國徽州大酒店投入安裝調(diào)試。離心式冷水機組是目前國際上能效比最高的大型中央空調(diào)機組，主要用于8萬平方米以上的大型建設(shè)項目，此前只有美國、日本等發(fā)達國家的少數(shù)幾家企業(yè)掌握了其核心技術(shù)和生產(chǎn)工藝。格力自主研發(fā)設(shè)計生產(chǎn)的這款離心式冷水機組，填補了中國家電企業(yè)在大型中央空調(diào)領(lǐng)域的空白。

格力電器發(fā)展的幾點經(jīng)驗

通過對格力電器的發(fā)展歷程以及其自主創(chuàng)新進行分析，本人認為，格力電器自主創(chuàng)新的經(jīng)驗主要有以下三條。

格力公司經(jīng)過精心考察，確定了走專業(yè)化的技術(shù)創(chuàng)新之路，即專攻空調(diào)。經(jīng)過對市場需求的認真考察和調(diào)研，格力公司確定了走專業(yè)化的技術(shù)創(chuàng)新道路，集中人力、物力和財力專攻空調(diào)業(yè)，大大縮短新產(chǎn)品的開發(fā)和上市周期。正是因為這種專業(yè)化和創(chuàng)新策略的應(yīng)用，格力公司每年都有新產(chǎn)品推向市場，成為格力公司的重要競爭手段。

以顧客為導(dǎo)向，創(chuàng)新市場。格力公司能夠?qū)κ袌龇答佔龀隹焖俜磻?yīng)，及時把握住各種商機，迅速應(yīng)對市場需求。1992年，在空調(diào)市場供不應(yīng)求的情況下，格力人就開始研制節(jié)能的分體機“空調(diào)王”，其產(chǎn)品創(chuàng)新目標(biāo)就是生產(chǎn)世界上最好的空調(diào)器，能效比超過3.3，而國家規(guī)定的能效比為2.8。經(jīng)過艱苦努力，“空調(diào)王”研制成功后投放市場，立即引起轟動，非常暢銷，滿足了消費者對噪音低、更冷、更省電、更安靜空調(diào)的需求，與此同時還打入了國際市場。在2005年11月7日，世界第一臺超低溫數(shù)碼渦旋多聯(lián)機組在格力電器中央空調(diào)生產(chǎn)基地順利下線，并通過了由國家建設(shè)部、發(fā)改委等部位和中國制冷工業(yè)學(xué)會、中國制冷學(xué)會等權(quán)威機構(gòu)專家組成的專家組的鑒定，專家們紛紛認為，格力電器此次首創(chuàng)的超低溫?zé)岜弥醒肟照{(diào)，順應(yīng)了國家推行循環(huán)經(jīng)濟、建設(shè)節(jié)約型社會需求，為解決國家采暖難題提供了強大的技術(shù)支持，將為國家的節(jié)能事業(yè)做出突出貢獻，值得向全社會推廣使用。

市場需求從本質(zhì)上講就是激發(fā)企業(yè)追求利益最大化的動力，因為只有當(dāng)社會對技術(shù)有需求，而且滿足這種需求還能夠創(chuàng)造效益，企業(yè)機型技術(shù)創(chuàng)新才會有利可圖，企業(yè)也才會產(chǎn)生技術(shù)創(chuàng)新的動力。

篇10

眾所周知,托賓Q效應(yīng)是資產(chǎn)價格,包括股票價格影響企業(yè)投資的重要渠道。托賓Q效應(yīng)是分析那些在股票市場上融資的企業(yè)在股票價格發(fā)生變化時投資如何變化,但是企業(yè)除了在股票等資本市場上進行直接融資外,還可以依靠企業(yè)內(nèi)部現(xiàn)金流進行內(nèi)部融資和從銀行等金融機構(gòu)獲得貸款而進行間接融資,因此,研究股票價格對企業(yè)投資的影響還應(yīng)考慮股票價格變化對企業(yè)內(nèi)部融資和間接融資,進而對投資的影響。股票價格的變化對企業(yè)內(nèi)部融資的影響是間接的,而且影響也不大,所以,理論界很少去討論和研究這一問題。但是對于股票價格的變化對企業(yè)間接融資的影響卻是理論界一直研究的熱點問題,即所謂的資產(chǎn)負債表效應(yīng)。

資產(chǎn)負債表效應(yīng)又稱凈財富效應(yīng),或金融加速子機制。對這一效應(yīng)最全面的研究當(dāng)屬Bernanke,Gertler & Gilchrist(1998)[1]的研究。資產(chǎn)負債表效應(yīng)是指企業(yè)股票價格的變化會引起企業(yè)凈值的變化,由于企業(yè)從銀行獲得的貸款大部分是抵押貸款,所以企業(yè)凈值的變化會影響企業(yè)從銀行獲得抵押貸款的能力,進而影響其利用間接融資進行投資的能力和愿望,這種影響具有乘數(shù)效應(yīng),因此,又稱為金融加速子機制,另外,這種影響是通過影響企業(yè)和銀行的資產(chǎn)負債狀況,即凈資產(chǎn)值而發(fā)生作用的,因此,也稱為資產(chǎn)負債表效應(yīng)①。

二、資產(chǎn)負債表效應(yīng)的作用機理

(一)企業(yè)融資方式的選擇

企業(yè)進行投資所需的資金,主要來自于兩個方面:一是內(nèi)部資金,主要是企業(yè)的留存資金,即企業(yè)的現(xiàn)金流,它是企業(yè)的收入減去成本、稅收及企業(yè)所有者收益后的差額;另一個是外部資金,包括通過在股票等資本市場上進行直接融資獲得的資金和從銀行等金融機構(gòu)進行間接融資獲得的資金。企業(yè)在選擇上述融資方式時,主要依據(jù)的是成本收益法,即哪種融資方式所帶來的成本最小就選擇哪種融資方式。在內(nèi)部融資和外部融資之間,盡管內(nèi)部資金也有機會成本(一般是用市場利率計算的利息來衡量),但相對而言,內(nèi)部融資的成本或邊際成本還是相對比較低的,因此,從理論上講,企業(yè)會優(yōu)先選擇內(nèi)部融資方式。

在直接融資和間接融資之間,企業(yè)的選擇相對比較復(fù)雜,一般而言,在市場主導(dǎo)型的國家,直接融資要優(yōu)于間接融資,這是因為市場主導(dǎo)型國家的金融市場比較發(fā)達、完善,居民參與度較高,直接融資相對比較容易;在銀行主導(dǎo)型國家,間接融資要優(yōu)于直接融資,一方面因為這些國家的金融市場相對不發(fā)達,居民參與度較低,直接融資相對比較困難,另一方面,銀行主導(dǎo)型國家的銀行體系比較健全,功能較為完備,而且與企業(yè)已經(jīng)建立起了較為密切的銀企關(guān)系,企業(yè)進行間接融資相對比較容易。從成本和收益的角度看,企業(yè)會傾向于選擇直接融資方式,因為,無論是發(fā)行股票還是債券,其成本相對于銀行的貸款利息而言還是比較低的,而且也不會受到銀行的監(jiān)督和貸款配給的限制(當(dāng)然直接融資也有很多缺點,比如稀釋所有權(quán)、融資風(fēng)險相對比較大等)。盡管直接融資有許多方面優(yōu)于間接融資,但是對于那些無法通過直接融資獲得足夠資金進行投資的企業(yè)(比如一些小企業(yè)、非股份制企業(yè)等)而言,間接融資就成為其唯一的選擇。

(二)銀企之間信息非對稱及其最優(yōu)解決方案

從銀行的角度看,資產(chǎn)的運用是其經(jīng)營的重要方面,也是其獲得利潤的重要源泉,但是由于信貸市場信息的不對稱,銀行作為資金的提供方無法或很難以較低的成本獲得資金需求方即企業(yè)的資信狀況,因此,在這樣一種“檸檬市場”中,銀行在信息方面處于劣勢。為了避免或減少因企業(yè)隱瞞真實的資信狀況而產(chǎn)生的逆向選擇問題和因企業(yè)違規(guī)使用信貸資金而產(chǎn)生的道德風(fēng)險問題給銀行造成的損失,銀行需要企業(yè)提供足夠的擔(dān)保品或抵押品,否則銀行可能會提高貸款利率或進行貸款配給。

要求企業(yè)提供足夠的擔(dān)保品或抵押品不僅有利于解決銀行和企業(yè)之間的信息不對稱問題,而且也有利于維護企業(yè)的利益,因為,對于那些主要依賴銀行貸款進行投資的企業(yè),如果銀行不采取抵押貸款,勢必要提高貸款利率或進行貸款配給,這樣就使得企業(yè)或者增加了間接融資成本,或者無法獲得足夠的信貸資金,從而影響其正常投資。因此,實行抵押貸款或完全抵押貸款(即抵押物的凈值大于或等于貸款金額)是符合銀企雙方共同利益的最優(yōu)選擇,也是解決信貸市場由于信息不對稱造成的逆向選擇和道德風(fēng)險的最佳方案。

(三)股票價格的變化對企業(yè)借款能力的影響

由于信貸市場存在信息不對稱,銀行要求企業(yè)在借款時提供擔(dān)保品或抵押品,因此,從某種程度上講,企業(yè)的借款能力是用企業(yè)能為銀行提供擔(dān)保品或抵押品的價值來衡量的。企業(yè)為銀行提供的擔(dān)保品或抵押品,從理論上講,可以是企業(yè)的生產(chǎn)要素及其收益,包括勞動要素和資本要素及其收益,因此,企業(yè)為銀行提供的擔(dān)保品或抵押品不僅包括企業(yè)的原材料、機器設(shè)備、廠房以及所持有的股票、債券等有價證券,而且還包括企業(yè)的收益或利潤,即企業(yè)的現(xiàn)金流。也就是說,企業(yè)為銀行提供的擔(dān)保品或抵押品應(yīng)包括兩部分:一部分是企業(yè)的現(xiàn)金流;另一部分是企業(yè)的資產(chǎn)減去負債的差額,即企業(yè)的資產(chǎn)凈值。但從實踐中看,企業(yè)向銀行提供的擔(dān)保品或抵押品只能是企業(yè)的資產(chǎn)凈值,這是因為,對于企業(yè)的現(xiàn)金流,銀行很難進行觀察和監(jiān)督。因此,股票價格的變化對企業(yè)借款能力的影響實際上就是股票價格的變化對企業(yè)能向銀行提供的擔(dān)保品或抵押品價值的影響,即對企業(yè)的資產(chǎn)凈值的影響。

股票價格的變化會影響到企業(yè)的資產(chǎn)凈值,因為,對于上市企業(yè),企業(yè)資產(chǎn)的市場價值就是企業(yè)的股票市值,當(dāng)企業(yè)的股票價格發(fā)生變化時,企業(yè)的資產(chǎn)價值也會隨之變化,在負債價值不變的情況下,企業(yè)的資產(chǎn)凈值就會隨著發(fā)生變化。對于非上市企業(yè),如果這些企業(yè)進行了股票投資,則股票價格的變化會影響其短期投資或長期投資,進而影響其資產(chǎn)價值。另外,股票價格的變化還會通過影響宏觀經(jīng)濟環(huán)境和宏觀經(jīng)濟政策以及總供求等影響企業(yè)的經(jīng)營環(huán)境和市場供求狀況,進而影響企業(yè)購置資產(chǎn)的成本或資產(chǎn)價值的實現(xiàn),比如,股票價格的下跌可能促使或加劇宏觀經(jīng)濟環(huán)境,進而企業(yè)經(jīng)營環(huán)境的惡化,此時企業(yè)可能被迫出售資產(chǎn),但由于股票價格下跌導(dǎo)致總供給大于總需求,即市場包括資產(chǎn)市場狀況趨于供過于求,企業(yè)不得不折價出售其資產(chǎn),從而遭受資產(chǎn)價值的損失。

總之,股票價格上升會增加企業(yè)的資產(chǎn)凈值,進而增加企業(yè)向銀行可提供的擔(dān)保品或抵押品的價值,即提高了企業(yè)向銀行的借款能力;反之,股票價格的下跌會減少企業(yè)的資產(chǎn)凈值,進而減少企業(yè)向銀行可提供的擔(dān)保品或抵押品的價值,即降低了企業(yè)向銀行的借款能力。

(四)股票價格變化對企業(yè)間接融資成本的影響

企業(yè)進行融資方式的選擇主要依據(jù)的是融資成本的大小。企業(yè)在進行間接融資,即向銀行借款時,如果間接融資的成本很高,已經(jīng)超過了企業(yè)用其進行投資的預(yù)期收益,即使企業(yè)有足夠的借款能力而且也沒有其他融資選擇,企業(yè)也會放棄融資或者說放棄該項投資,從而導(dǎo)致投資的減少。因此,分析股票價格的變化對企業(yè)利用間接融資進行投資的影響不僅要考慮股票價格的變化對企業(yè)借款能力的影響,還應(yīng)考慮股票價格的變化對企業(yè)間接融資成本的影響。

企業(yè)的間接融資成本與企業(yè)的內(nèi)部融資成本有一定的聯(lián)系,即企業(yè)的間接融資成本等于企業(yè)的內(nèi)部融資成本與外部融資成本溢價之和。企業(yè)的內(nèi)部融資成本主要是企業(yè)內(nèi)部資金的機會成本,包括資金的市場利率(也稱為資金的平均利潤率或無風(fēng)險利率)和企業(yè)的風(fēng)險調(diào)整成本(即根據(jù)企業(yè)自身情況而進行調(diào)整后的成本增加額)。這個風(fēng)險調(diào)整成本與企業(yè)的經(jīng)營情況和最近幾年的資金利潤率有關(guān),如果企業(yè)的經(jīng)營情況好,最近幾年的資金利潤率比較高,則企業(yè)的風(fēng)險調(diào)整成本就比較低;反之,就比較高。

外部融資成本溢價①,又稱為成本,是指銀行為避免或減少由于信貸市場信息不對稱而產(chǎn)生的逆向選擇和道德風(fēng)險問題給自身造成的損失, 而向企業(yè)索要的高于企業(yè)內(nèi)部融資成本的額外費用。外部融資成本溢價之所以又稱為成本,是因為在信貸市場上,銀企之間形成了某種事實上的委托關(guān)系,而外部融資成本溢價正好反映了企業(yè)作為委托人支付給作為人的銀行的費用或成本。外部融資成本溢價的高低取決于銀行貸款給企業(yè)的風(fēng)險,即發(fā)生逆向選擇和道德風(fēng)險的可能性,這個風(fēng)險的大小可以用企業(yè)的財務(wù)杠桿,即所貸金額與企業(yè)的資產(chǎn)凈值(即企業(yè)可向銀行提供的擔(dān)保品或抵押品的價值)之比來衡量。因此,外部融資成本溢價就是企業(yè)財務(wù)杠桿的增函數(shù)。

綜上所述,企業(yè)的間接融資成本就應(yīng)該包含三部分成本:資金的市場利率、企業(yè)的風(fēng)險調(diào)整成本和外部融資成本溢價。因此,分析股票價格的變化對企業(yè)間接融資成本的影響就是分析股票價格的變化對這三部分成本的影響。首先,股票價格的變化會通過以下兩種方式影響資金的市場利率:第一,股票價格的變化通過影響宏觀經(jīng)濟政策,比如貨幣政策,影響資金的市場利率,即股票價格大幅上升,央行或者貨幣當(dāng)局為防止出現(xiàn)股市泡沫而實施緊縮的貨幣政策,資金的市場利率上升,反之,資金的市場利率下降;第二,股票價格的變化通過影響股票投資者對未來股票價格變化的預(yù)期影響貨幣需求,進而影響資金的市場利率,比如,當(dāng)股票價格上升時,人們會預(yù)期股票價格將繼續(xù)上升而增加對股票的持有,從而減少對貨幣的需求(即對貨幣的投機需求減少),導(dǎo)致資金的市場利率下降。上述兩種方式的作用方向是相反的,由于貨幣政策制定和實施的決定因素非常復(fù)雜,而且目前各國央行或者貨幣當(dāng)局對股票價格變化的關(guān)注程度比較低,因此,股票價格的變化通過貨幣政策對資金市場利率的影響程度要小于通過貨幣需求對市場利率的影響。也就是說,從理論上講,股票價格與資金的市場利率負相關(guān),即股票價格上升,資金的市場利率下降,在其他條件不變的情況下,企業(yè)間接融資成本就會降低;反之,則反之。

其次,股票價格的變化會影響企業(yè)的風(fēng)險調(diào)整成本。企業(yè)的風(fēng)險調(diào)整成本取決于企業(yè)自身的經(jīng)營狀況,因此,對于上市企業(yè)而言,企業(yè)股票價格的上升會通過降低其融資成本而改善其經(jīng)營狀況,從而降低企業(yè)的風(fēng)險調(diào)整成本;對于非上市企業(yè),股票價格的上升會增加企業(yè)進行股票投資的成本和收益,至于是否會改善其經(jīng)營狀況則是不確定的,因而對企業(yè)的風(fēng)險調(diào)整成本的影響也是不確定的;但是,無論是上市企業(yè)還是非上市企業(yè),股票價格的上升都會通過財富效應(yīng)、流動性效應(yīng)、托賓Q效應(yīng)和資產(chǎn)負債表效應(yīng)改善企業(yè)的銷售狀況,進而改善其經(jīng)營狀況,因而,股票價格的變化會降低企業(yè)的風(fēng)險調(diào)整成本,從而減少其間接融資的成本。

最后,股票價格的變化也會影響企業(yè)的外部融資成本溢價。如前所述,企業(yè)外部融資成本溢價的高低取決于企業(yè)的財務(wù)杠桿,即企業(yè)所借金額與企業(yè)資產(chǎn)凈值之比。對于上市企業(yè),股票價格上升,企業(yè)在股票市場上融資的成本就會下降,也比較容易融資,因此,企業(yè)在股票市場上籌集的資金應(yīng)該比較多,用于投資所需的資金缺口就比較少,企業(yè)向銀行借款的金額就比較少,在企業(yè)資產(chǎn)凈值不變的情況下,企業(yè)的財務(wù)杠桿就比較低,企業(yè)外部融資成本溢價就比較低;反之,企業(yè)外部融資成本溢價就比較高。對于非上市企業(yè),企業(yè)用于投資的資金主要來源于間接融資,因此,股票價格的變化對企業(yè)向銀行借款的金額沒有直接影響,但卻有間接影響,即股票價格的上升會增加企業(yè)對未來經(jīng)濟形勢好轉(zhuǎn)的預(yù)期,進而增加企業(yè)的投資愿望,從而增加企業(yè)向銀行借款的金額。因此,從股票價格的變化對企業(yè)所借金額的影響看,上市企業(yè)和非上市企業(yè)的方向正好相反,很難判斷其綜合作用方向,也就是說,很難從股票價格的變化對企業(yè)所借金額的影響來判斷股票價格變化對企業(yè)財務(wù)杠桿,進而對企業(yè)外部融資成本溢價的影響。股票價格的變化對企業(yè)資產(chǎn)凈值的影響在前面已經(jīng)討論過,即股票價格的上升會增加企業(yè)的資產(chǎn)凈值,進而減少企業(yè)的財務(wù)杠桿,從而降低企業(yè)外部融資成本溢價;反之,股票價格的下跌會減少企業(yè)的資產(chǎn)凈值,增加企業(yè)的財務(wù)杠桿,進而提高企業(yè)的外部融資成本溢價。綜合而論,從理論上講,股票價格的上升會導(dǎo)致企業(yè)財務(wù)杠桿的下降和外部融資成本溢價的降低,從而減少企業(yè)的間接融資成本。

綜上所述,股票價格的變化對企業(yè)的間接融資成本具有負面影響,即股票價格上升,企業(yè)的間接融資成本減少;反之,股票價格下跌,企業(yè)的間接融資成本增加。

(五)資產(chǎn)負債表的乘數(shù)效應(yīng)

上述分析表明,股票價格的上升增加了企業(yè)的借款能力,減少了企業(yè)進行間接融資的成本,從而提高了企業(yè)從銀行借款的能力和愿望,增加了企業(yè)投資。但是這種通過改善企業(yè)的資產(chǎn)負債狀況而增加其通過間接融資進行投資的效應(yīng)并不是封閉、靜止的,而是開放、動態(tài)的過程,即具有乘數(shù)效應(yīng)。股票價格的上升,一方面通過增加企業(yè)的間接融資增加了投資,投資的增加又通過投資乘數(shù)效應(yīng)增加了企業(yè)的收入,從而增加了企業(yè)的現(xiàn)金流;另一方面,股票價格的上升直接導(dǎo)致了企業(yè)資產(chǎn)凈值的增加。企業(yè)現(xiàn)金流和資產(chǎn)凈值的增加又增加了企業(yè)向銀行借款的能力和降低了間接融資成本,從而進一步提高了其從銀行借款的能力和愿望,這樣就形成了股票價格上升、投資增加、收入(現(xiàn)金流)和資產(chǎn)凈值增加、投資增加等循環(huán)往復(fù)的過程,而且每一次循環(huán)都導(dǎo)致更高的投資和收入,從而形成了資產(chǎn)負債表的乘數(shù)效應(yīng)。

(六)家庭和銀行的資產(chǎn)負債表效應(yīng)

上述資產(chǎn)負債表效應(yīng)是股票價格的變化通過改變企業(yè)的資產(chǎn)負債狀況來實現(xiàn)的狹義資產(chǎn)負債表效應(yīng),即企業(yè)的資產(chǎn)負債表效應(yīng)。廣義的資產(chǎn)負債表效應(yīng)還應(yīng)包括家庭的資產(chǎn)負債表效應(yīng)和銀行的資產(chǎn)負債表效應(yīng)。家庭的資產(chǎn)負債表效應(yīng)是指股票價格的變化通過影響家庭的股票財富來影響家庭的資產(chǎn)負債狀況,進而影響家庭從銀行獲得以抵押為特征的消費信貸的能力和愿望,從而影響家庭依靠消費信貸進行消費的數(shù)量。家庭的收入可能是不固定的,經(jīng)常會發(fā)生波動,但是每一個家庭都希望平滑自己一生的消費,也就是要使每一個時期的消費不要出現(xiàn)較大的波動,因此,家庭就可能面臨流動性約束或較多的流動性。解決的辦法就是在面臨流動性約束時從銀行或其他金融機構(gòu)獲得貸款,在流動性較為充裕時,將過多的流動性儲存起來。而銀行等金融機構(gòu)為了避免或減少由于信息非對稱而產(chǎn)生的逆向選擇和道德風(fēng)險給自己造成的信貸損失,一般會要求家庭向其提供足額的擔(dān)保品或抵押品,這樣,股票價格的變化就可能通過影響家庭的借款能力和融資成本影響家庭的消費。

銀行的資產(chǎn)負債表效應(yīng)是指股票價格的變化會通過影響銀行給家庭或企業(yè)發(fā)放的抵押貸款的質(zhì)量而影響銀行發(fā)放新的抵押貸款的能力和愿望,甚至?xí)绊懫鋵σ寻l(fā)放貸款的處理,進而影響家庭的消費和企業(yè)的投資。當(dāng)股票價格上升時,家庭和企業(yè)從銀行借款的擔(dān)保品或抵押品的價值就會增加,銀行的資產(chǎn)質(zhì)量就會得到改善,銀行就愿意發(fā)放更多的貸款或者延長已發(fā)放貸款的還款期限,從而刺激家庭的消費和企業(yè)的投資。反過來,當(dāng)股票價格下跌時,家庭和企業(yè)從銀行借款的擔(dān)保品或抵押品的價值就會減少,銀行的資產(chǎn)質(zhì)量就會惡化,銀行就會減少貸款的發(fā)放,甚至要求家庭和企業(yè)提前歸還已發(fā)放的貸款,從而抑制家庭的消費和企業(yè)的投資。家庭和銀行的資產(chǎn)負債表效應(yīng)同企業(yè)的資產(chǎn)負債表效應(yīng)一樣,都具有乘數(shù)效應(yīng)。

三、資產(chǎn)負債表效應(yīng)研究的不足

到目前為止,有關(guān)資產(chǎn)負債表效應(yīng)的研究主要是一些理論模型和實證研究,得出的觀點也比較零散,也沒有有關(guān)資產(chǎn)負債表效應(yīng)相關(guān)研究的綜合評述。上述對資產(chǎn)負債表效應(yīng)的論述是本文綜合各類有關(guān)資產(chǎn)負債表效應(yīng)研究文獻[2-13]的零散觀點,摻進了自己的觀點、思想和評論,并運用自己的邏輯整理出來的。